[20080917]昆明机床（600806）-产业结构特点决定高毛利属性

本文从重型机床行业产业结构五因素分析入手，论证产业结构归根决定产业长期盈利能力；从发展战略、产品结构、产能扩张、财务状况对昆明机床的长期投资价值进行了分析；通过PE、PB、PS相对估值比较，我们认为昆明机床估值偏低。

行业竞争格局稳定，盈利水平有望维持。对昆明机床所处的重型机床行业竞争格局分析后，我们认为公司的盈利性应高于机床行业平均水平，并且高盈利水平有望保持。在重型镗铣床细分行业中，昆明机床排在行业第三位，在收入规模、产能扩张和产品种类方面，昆明机床略逊色于齐二和武重。

重型机床行业发展符合中国重工业化趋势。我国机床工业发展状况落后于装备制造业整体发展水平，借鉴日本机床业的发展经验，我们认为这种不均衡的现象将在未来得到转变。中国机床行业的长期发展趋势不会因短期经济波动而改变，发展趋势体现为重型化、高速化、高精密和复合化。

公司机床业务收入连续五年保持高速增长。自沈阳机床集团2006年完成对昆明机床的股权收购之后，昆明机床的机床业务收入占比快速提高，从2005年的65%提高到2008年的80%，复合增长率高达50%。

产业结构特点决定了公司高毛利属性。公司机床业务毛利率从最低的2005年26%提高到2007年的39.4%左右，毛利率大幅提高虽然与短期供需关系有关，但更重要的是取决于产业格局稳定与产品结构优化。2008年上半年机床业务的毛利率仍有38%之高，不过，成本的压力将在下半年逐渐体现出来。

对昆明道斯的投资收益成倍增长。2008年上半年道斯实现销售收入5000万元，是去年全年的两倍，实现净利润770万元。

风险因素：需求增速放缓，普通产品市场竞争激烈，新增订单下降。

维持“审慎推荐-A”投资评级。我们预测昆明机床2008、2009年的每股收益为0.65、0.80元，目前的动态PE仅为15倍和12倍，低于目前A股机床行业上市公司2008、2009年平均PE：22倍和28倍。通过估值比较我们给予昆明机床“审慎推荐-A”的评级，为机床行业上市公司中的最高评级。