刘煜辉：由美元危机引发的金融危机或将不可避免 十字路口, 货币政策, 美联储, 美国政府, 美国国债

kalinna

　不只是在中国，全球央行都处在货币政策收放选择的十字路口。美联储尽管早已表态要结束量化宽松政策，但是几个星期来，没有任何动作表明美国政府已经为退出策略作好准备。

　　美国估计本年度累积财政赤字为1.84万亿美元，2009年10月至2010年9月的财政赤字为1.26万亿美元，2010年至2019年赤字总额则为7.1万亿美元。尽管盖特纳一再发誓美国政府将把赤字率压下去，以安抚债主们。但是，如果请盖特纳帮我们算一算美国国债的供应与需求的话，或许更加实在。

　　融资的钱从哪来？一是美国居民相应地增加他们的储蓄，这意味着经济收缩；二是向中国这样的经常账户盈余的国家借 （如果美国家庭都在储蓄的话，这些国家贸易盈余又从哪里来呢？），美国今年的经常项目盈余要掉一半到4000亿美元，与之对应的中国顺差也将掉一半，从2008年的4400亿美元掉到2000亿美元；盖特纳如何能保证不会走第三条路，向伯南克借。

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　伯南克说要及时收流动性，以抑制通货膨胀。那意味着当盖特纳借时，就必须从其他经济部门收流动性，如此控制货币扩张，就是所谓财政刺激的挤出效应。这将掐死经济复苏的嫩芽。

　　当好的数字不时出现时，很多人开始乐观美国复苏的前景，于是退出成了经济学家的话题。伯南克和盖特纳当然希望看到这种讨论，也不时地为这些议论加些佐料，这样都有助于帮助他们控制市场日益升温的通胀预期。

　　真正明白的人是巴菲特和索罗斯，他们看到的经济复苏背后挥之不去的隐忧：是不是需要第二轮刺激？

　　当Caseshell住房价格指数开始止跌回升的时候，分析师们就开始讲故事了，但庞大的房地产影子库存将制约美国房价显著回升。随着房价的上升，急于改善资产负债表的美国家庭将变成待售的房东，还有断供后留给银行的那些拥有产权的房屋，美国房协的估计，影子库存量占全美房产总量的20％。

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金融部门的清理也任重道远。谁都知道美国第二季度金融机构利润转好是怎么回事，他们能还上救援计划支出的资金，不是内控的改善，也不是发现了新的经济增长点，而是全球央行的量化宽松政策，还有就是财政刺激，他们拿了联储零成本的钱来炒资产。毒性依然还在（因为楼价起不来），只不过现在是按成本计价，以前计提拨备变成了利润回冲。随着金融部门还掉政府的钱，政府对华尔街的约束力将极大地下降，盖特纳的PPIP（旨在解决美国银行业 “有毒资产”的公众-私人投资方案）面临流产。

　　我觉得，在找到未来经济发动机前，扩张性政策都难轻言退出，这和上世纪70年代颇为相似。为了缓解市场浓厚的通胀预期以及对于美元的信心沦丧，盖特纳和伯南克使出了浑身解数。美国近期的财政开支速度或被暂时性、策略性放缓，或延后。我查过，2009年初联邦预算办公室年初测算2009年和2010年发债规模各达2.56万亿和1.14万亿。打掉一些借新还旧，2009财年整整少发了近1万亿美元的国债，这意味着把更重的负担加到2010年以后。

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伯南克也在做技术性处理，模棱两可的“欺骗”稳住市场脆弱的心。在国会听证会上，伯南克抛出“退出策略”组合包。诸如，提高超额储备金利率（目前只有0.25％），进行逆向回购协议，向金融机构出售美联储持有证券，暂时性吸收部分超额储备金，财政部发行短期票据以换取超额储备金再存入美联储，将部分超额储备金转换成定期存款再存于美联储，在公开市场售卖美联储所持有国债，以吸收部分超额储备金等。

　　我相信伯南克会做，特别是当美元和美债掉得比较急的时候。但这些不足以阻挡美元下跌的趋势。不能要求市场中的每个人都像索罗斯那样反应快。如此，美元可以一种相对平缓的方式软下去，等大多数人幡然醒悟时，已经为时已晚。

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　风险当然来自市场的理性预期的过早复苏。因为这种猫捉老鼠N次之后，市场谁还相信伯南克（伯南克说过，一旦经济好转就停止买债）。理性预期开始显灵，增加的货币将全部直接表现在价格上。因为美元、美债的抛售狂潮或至，全世界对于信用货币的信任若集体崩溃，将导致大宗商品交易所的ETF和贵金属成为最后避险的天堂，这也算是对长期货币主义的清算。正是经济预期不好，资金会加速进入虚拟经济或商品，人人都求自保，或博得货币贬值前的资产增值机会。这个预期越大吸引人越多，会有自我加强，将经济问题严重性推向更难解决的深渊，正如凯恩斯说的，长期都将死去。

　　虽然这一次危机直接导火索是美国的房地产市场泡沫破灭，其根源还在于美国长期的经常账户赤字累积。如果美国在危机管理中不能通过提高储蓄率和减少经常账户赤字的方式来调整其经济的话，那么，下一场由美元危机引发的金融危机将会不可避免。