投资要点：
n 韩国双龙存在破产清算的可能。目前韩国双龙进入企业回升程序，等同于破产保护。在这过程中，股东、债权人等利害关系人将就企业回升计划方案进行审议，达成一致后提交法院裁定。作为回生计划的一部分，股东的股权有可能部分或全部丧失；债权人也会丧失部分或全部利益。若双龙企业回升程序失败，则进入破产清算程序。
n 对双龙的长期股权投资面临极大的减值风险。上海汽车在2006年完成整体上市时，向集团定向增发购买了双龙汽车48.92%的股权。截至2008年11月30日，按中国会计准则，上海汽车拥有的韩国双龙的权益为18.51亿元（未经审计）。我们认为，即使通过企业回升程序，公司对双龙股权仍然可能部分丧失，如果难以回生进而破产的话，则股权投资存在全部丧失的可能。我们预计公司可能采取谨慎的会计处理，一次性全部计提减值损失。作为资产负债表日后重大事项，这项处理将导致08年EPS减少约0.28元。剥离了双龙这个亏损源，公司09年的经营风险与压力将有所减轻。
n 上海汽车的投资价值基础还是要看上海通用、上海大众及公司自主品牌的发展。根据乘联会的数据，2008年上海通用、上海大众分别完成销售44.6万辆、49.0万辆，同比分别增长-9.9%、7.4%，销售表现低于我们前期预测的0%和10%。基于此，我们将2008年公司来自以上海通用与上海大众为主的合营公司投资收益由原来预测的40亿元下调至38亿元。这里我们需要注意到合营公司方面积极的变化：一是上海大众的近几个月的月出货量已逐步企稳并有所回升；二是在新君威的上市带动下（目前新君威月出货量在5000辆以上），上海通用以君威系列为主的中高档车比重明显回升，12月份比重由之前的20%提升到30%以上。这种销售结构的上移对上海通用09年的盈利能力有较好的支撑。我们预计，2009年上海通用与上海大众销量分别增长0%、5%，合计对上海汽车贡献盈利约36亿元，较08年小幅下滑5%。在自主品牌方面，荣威550上市后，公司自主品牌轿车销售略有起色，2008年前11季度荣威销售2.3万辆，预计全年销售超过2.5万辆，同比增长50%。预计2008年本部经营性亏损有望降至18亿元左右，2009年进一步降至15亿元以下。
n 维持“推荐”评级。假定公司对双龙股权投资全额计提资产减值损失和考虑到公司2008年合资企业销量低于预期，我们将公司2008-2010年EPS由原预测的0.42元、0.36元和0.46元调低至0.15元、0.35元和0.46元。目前P/B为1倍左右，基本处于底部区域。双龙事件是公司国际化战略中的一个挫折，短期内对公司盈利及净资产产生不利影响，但公司国内市场龙头地位并未改变，我们预计2009年起公司经营及盈利情况将逐步好转。给予公司6-12个月目标价6.5元，对应08年1.2倍P/E，维持“推荐”评级。
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发表于 2009-1-12 13:29
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