【内容摘要】： 事件
公司发布08年业绩预增公告，预计08年全年公司净利润同比增长60%左右，照此计算08年实现净利润132.64亿元，EPS0.34元；08年四季度单季实现净利润8.13亿元，单季环比下降79.85%，主要由于公司四季度增加拨备计提力度；因为期末拨备覆盖率达到了150%，而三季度时为120.27%；同时公司公告期末不良率低于1.4%。
基本结论
业绩增长基本符合我们同比增长58.8%的预期，但是在结构上出现较大差异：拨备和非息收入均高于我们预期。非息收入高于我们预期的主要原因在于交易类金融资产公允价值变动和出售交易类及可供出售类金融资产所形成的投资收益；因为我们认为这是不能持续的。
拨备高于我们预期，原因在于150%的拨备覆盖率高于我们115%的预期。根据公司公布1.4%的不良率进行估算，08年全年公司计提拨备约63.86亿元，四季度单季计提40.04亿元；相应信贷成本从3季度的0.52%（年化）上升到了1.02%（全年）。我们认为150%的拨备覆盖率是上市银行应监管当局的要求而采取的措施，短期给公司业绩形成压力，但长期来看是给公司业绩提供了一定弹性空间。
不良率低于我们预期，原因在于核销额度超过我们预期。2008年12月30日公司公告，08年计划核销额度为6-10亿元，高于我们模型预测的4.27亿元。根据10亿元不良贷款核销额度，我们估算出08年不良贷款新生成率约为0.32%，上半年为0.14%；贷款质量压力有所显现。
非息收入高于预期。我们认为非息收入高于预期的逻辑在于：拨备高于我们预期，营业成本具备粘性，即营业收入应该高于我们预期的；营业收入之中净利息收入超出我们预期的可能性不大。我们认为净利息收入超出我们预期的可能性不大是因为：一方面预计中信银行10-11月生息资产增长极为缓慢，两月合计较年初约增长1.06%；预计12月生息资产环比增长7.27%；但是12月新增生息资产对08年净利息收入影响很小；另一方面我们认为中信银行净息差下降的压力比较大，因为中信同业存放占比较高，约为87%（08Q3），而同业存放利率08年基本没有下调；同时一年内到期债券占比较高74.21%，再投资利率压力大。
非息收入高于预期主要在于公允价值变动和出售金融资产形成的投资收益；我们的逻辑在于手续费收入下滑的趋势较为明显，08年前3季度手续费净收入基本符合预期，4季度不太可能出现超预期的情况。
投资建议
由于非息收入高于预期源于不可持续的因素，我们维持对公司09年EPS0.336元和BVPS2.618的预测，目前股价对应1.56x09PB/12.13x09PE，继续维持“持有”评级。 相关研究报告共享下载： [attach]13121[/attach]
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发表于 2009-2-6 15:17
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