[20080624]转债研究_葛洲坝（600068）可分离转债投资价值分析

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【内容摘要】：l 合理价值在124.9元～140.09元之间如果债券部分贴现率按6.7%计算，权证价值按2.5元计算时，葛洲坝可分离转债价值在124.9元左右，权证价格按3.2元计算时，葛洲坝可分离价格为140.09元。

l 葛洲坝可分离转债的价值低于面值的可能性比较小，申购基本没有风险，建议原股东积极参与配售。原无限售流通股股东优先配售股权登记日为6月25日，网上网下申购日为6月26日。我们预计中签率约为0.24%，当葛洲坝可分离债的首日涨幅为35%时，网上申购收益率为0.084%,网下申购收益率为0.42%。

l 当首日涨幅在35%时，每股配售收益为0.168元，考虑到葛洲坝目前的股价在7.75元左右，加之配售的资金成本，配售的收益率约为2.04%，所以为获取配售收益而买入葛洲坝具有一定的风险，不建议抢权。

l 对于资金量大且具备网上网下申购资格的投资者，我们建议的申购次序为：网下申购葛洲坝可分离债，网上申购葛洲坝可分离债、网下申购新股。新股是否进行网上申购需考虑资金的成本，我们将在新股申购报告中仔细分析。

l 纯债价值较低。葛洲坝分离债没有担保，我们估计其上市后的债券部分到期收益率基本在6.7%左右。按0.6%的票面利率计，葛洲坝可分离转债的累计现金为103.6元，纯债部分价值为70.65元。

l 综合考虑权证价格刚性，在葛洲坝股价处于7-9元时，上市初期葛洲坝权证价格在2.5-3.2元之间的可能性较大，低于2.5元的可能性几乎没有。

l 公司的主要业务或产品有工程施工、水泥、民用爆破、高速公路和水利发电等，其中工程施工贡献主营收入约77.5%。公司以工程施工业务为基础，已形成了工程施工、水泥制造、水电开发、高速公路运营、民用爆破和房地产六大业务板块共同发展的格局，构筑了上下游一体化的产业格局，具备提供综合的“一站式”解决方案的能力。去年，公司通过整体上市将水电工程公司注入上市公司，使得上市公司的主营业务收入和利润大幅上升。未来在工程施工方面，主要成本如钢铁价格上涨将对公司的毛利率产生压力，但考虑到公司07年新签工程合同额剧增，未来业务量充足，因此市场对葛洲坝的成长性较为看好。申万研究员认为，葛洲坝未来3年业绩复合增长率约为26%，与市场预期较为接近。