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标题: 限外令之黑色幽默海外基金加码大举进内地楼市 [打印本页]

作者: bingbingliang 时间: 2011-5-29 22:42 标题: 限外令之黑色幽默海外基金加码大举进内地楼市

关键词大举进入
在国家外汇管理局国际收支分析小组提供的《2006年上半年中国国际收支报告》中，2006年上半年，新设外资房地产企业1180家，同比增长 25.04%；合同外资金额128.52亿美元，同比增长55.04%；实际使用外资金额32.2亿美元，同比增长27.89%。与之相对应的，去年上半年外资房地产行业新增外债为17.35亿美元，同比增长203.32%。截至2006年6月末，外资房地产外债占全部房地产外债比例为92.13%，外资房地产行业外债总量呈现逐年递增趋势。此外，《报告》还强调，在部分地区，境外机构、个人非自用和非自住目的的购房，对当地房地产价格上涨有一定的推动作用。
在此背景之下，171号文件对外资从房地产市场准入审批、交易、外资个人购房面积，以及结汇方式等方面，均提出了严格的管理要求。其中，规定了 “购买非自用房地产，必须先申请设立外商投资企业”。而对于外商设立投资企业的自有资金要求也进行了严格规定：“投资总额超过1000万美元的，注册资本金不得低于投资总额的50%。”同时，对于外商房地产投资企业的经营，注册资本金和项目开发资金未达要求的，外汇管理部门不予外汇借款结汇。无疑，该文件的发布大幅提高了外资进入中国房地产市场的门槛。
在文件发布之后的三个月内，一向表现活跃的上海房地产市场静寂了下来。“但这只是暂时现象，外资只是需要时间根据限外政策进行策略调整。”仲量联行全球董事邓文杰当时表示。事实证明，外资进入的步伐确实并未受到多大阻碍。
今年伊始，美国知名私募基金公司黑石集团（Black stone Group）宣布，已经聘请中国香港特区政府财政司前司长梁锦松，作为其高级执行董事及中国区主席，主要负责开拓亚洲市场。外界将这一举动称之为“黑石积极谋动中国内地市场的问路举措”。一周之后，美国橡树资本管理有限公司（Oaktree Capital Management）对外公布，任命白瑞甫担任橡树资本（中国香港）有限公司主席。此前，白瑞甫的头衔是摩根大通亚太区主席兼行政总裁。美国橡树资本管理有限公司，这个在全球管理资产高达330亿美元的投资企业，2005年设立了中国香港办事处，今年则以设立北京办事处作为正式进入中国内地市场的标志。
这两个国际资本大鳄的涉水之举，只是众多海外资本争抢中国内地市场的一个缩影而已。一位美国房地产投资公司负责人告诉记者，他所属的企业在 2006年低调“潜入”中国内地市场，目前正在全国各地寻找投资项目。而另一家美国最大的私募基金公司则在今年悄悄设立了上海办事处。“许多海外基金或投资银行都对中国市场产生了浓厚兴趣，在长期观察之后决定进入。”一位外资银行首代表示，这家
澳大利亚数一数二的投资银行同样决定近期在中国展开业务。
“有许多基金是之前从来没有接触过的，如今都出现在中国投资市场里。”拥有丰富投资经验的邓文杰，曾经担任过仲量联行新加坡董事总经理一职，对于如过江之鲫出现在中国内地市场的海外资本，他用了“精彩纷呈”来形容。
关键词操作手法
据介绍，目前海外资本的惯用操作模式主要有提供融资、自行开发、收购物业、合作发展等几种方式。提供融资方式除了涉及到外汇操作上的不便利之外，风险性也是显而易见的，直接针对项目发放的过桥贷款非常鲜见。目前只有一些小型基金，抱着谋取高利的心态予以采用，而大型基金为了规避风险，基本上不会使用这种方式。但也有房地产投资银行以曲线合作的方式，与国内房地产企业进行合作。如德国国际房地产投资银行（Hypo Real Estate Bank International）向万科提供融资，以附带有赎回条款的3500万美元股权的方式合作。
一些较早进入中国房地产投资市场的海外基金，往往会选择自行开发建设的途径。但在中国房地产投资环境日趋成熟之后，这种模式的使用率开始明显减少。“在中国拿毛地进行开发是风险性极大的。”美国华平投资内部人士告诉记者。“美国投资方不会触碰需要动迁的项目。”
然而也有例外，自1994年便已进入中国的新加坡凯德置地便是主要代表。这家外资开发企业与众不同的一点是，尤其擅长发挥资本操作、私募基金等金融工具的优势。继规模为6100万美元、拥有中国5个发展项目股权的“凯德中国住宅基金”投资完毕之后，又联手花旗集团在2005年建立了第二只投资于中国内地的专项私募基金———4亿美元规模的“凯德中国发展基金”。
凯德置地中国控股集团总裁林明彦介绍，自2005年起，凯德置地开始“渗入”二、三线城市。但拿地策略开始实行多元化操作，“除了参与传统的土地招拍挂之外，收购股权、公司层面的合作都会有。”他说。凯德置地通过认购丽丰控股（1125.HK）20%股权、与成都置信实业集团合作成立合资企业、收购河南建业住宅集团30%股权等一系列运作，相继进入珠三角、成都市及河南省市场。据林明彦介绍，中国市场在嘉德集团的投资中所占比例，已从成立之初的 5%上升到了近30%。
“但并不是所有的投资机构都会采用这种方式。不同投资者会有不同的擅长之处，同时根据投资回报要求来选择具体方式。”仲量联行上海区董事石澄表示。以有良好发展前景的项目为切入点，与当地开发企业实行联合开发，是目前开发投资中使用较多的方式。“在项目上的合作回报速度会更快一些。”石澄解释说。
持有项目股权的合作方式，维系时间不需太长，一般3至5年内就可以安全退出，这颇为符合基金快进快出的“胃口”。2004年，荷兰ING与上海复地集团（2337.HK）合作成立项目公司，共同开发松江项目。一年之后，复地出价3081万元人民币，向前者收购所持的30%项目公司权益，使得荷兰 ING净赚1814.11万元，投资回报率高达140%。
此外，风险性更小的收购现成物业方式已渐成风潮。这种方式对于海外资本来说，投资利润会相对稳定且有所保证。以新茂大厦为例，业内人士估算 SEB基金接手之后可获取每年6.1%的投资回报。“核心基金对于风险要求不同，因此会采用收购成熟物业长期收租的形式。”高力国际翁琳如是分析。
　外资合作成立企业案例
时间投资方合作方投资金额占有比例投资方式
2004年6月摩根士丹利金地按各自股权比例出资55%股权金地持有合资企业15%股权，其他由上海盛融投资持有30%股权，进行
不良资产收购。
2005年7月新加坡政府产业投资有限公司万科1亿美元 50%股份共同创立一家合资企业，在中国境内进行房地产项目投资。
2005年嘉德商用产业深国投持有合资商场管理公司51%股权为嘉德商用产业与深国投合作开发的商场提供营销、管理服务
2006年5月凯德置地成都置信实业持有四川置信凯德实业50%股权
2007年1月美国华平投资中凯集团3000万美元中凯开发25%股权
外资参与项目公司案例
时间投资方合作方投资金额项目回报方式
2003年摩根士丹利上海永业集团总投资额9000万美元锦麟天地雅苑10%股份
2004年荷兰ING 复地集团上海松江香堤苑项目30%股权一年后以3081万元人民币出让，回报率达140%
2004年11月新加坡产业投资有限公司万科400万元人民币万科持有成都万科置业95%股权中的40%比例
2005年12月新加坡产业投资有限公司万科9923万元沈阳万科永达51%股权
2005年12月新加坡产业投资有限公司万科19260万元无锡万科40%股权
2006年5月美国华平投资阳光100 4500万美元成都阳光100国际新城
2006年8月荷兰ING 金地集团1.88亿人民币天津格林世界51%股权开发完成之后拥有金地天津48%的利润分配权
荷兰ING 复地集团双方共计投资6亿元人民币曲阳项目
2006年11月摩根士丹利安信置地参股投资15亿元人民币预计投资回报率高于8%。
2007年2月美国高登基金沿海绿色家园5142万美元大连一综合性项目50%股权
外资战略合作投资案例
时间投资方合作方价格方式
2003年6月新加坡政府产业投资公司首创置业持有9.8%股份，一年后增持至22.84%，成为第二大股东
2005年8月新加坡淡马锡、美国老虎基金合生创展配股集资一年之后分别通过配售套现离场
10亿元
2005年11月美国华平投资融科智地2.5亿元人民币参与现有项目的开发建设，同时双方在二线城市寻找新项目
2005年12月高盛集团 21世纪中国不动产2200万美元成为第二大股东
2006年6月渣打银行世茂房地产 5000万美元成为股东
2006年7月美国华平投资、老虎基金、新加坡淡马锡、渣打银行亚洲基金绿城中国成为股东
2006年8月花旗集团上海徐房集团2000万美元共同开发参与徐汇区“建业里”改造工程
2007年1月渣打集团、摩根士丹利、美林中远地产成为股东
2007年1月美林、德意志银行、新加坡淡马锡广州恒大地产4亿美元成为股东
外资参与入股案例
时间投资方合作方投资金额占股比例
2004年12月嘉德商用产业深国投 9.84亿元人民币 6家商场51%股份
2005年7月嘉德商用产业深国投 33.73亿元人民币15家商场65%股份
2006年3月凯德置地丽丰控股6.44亿元人民币认购20%股份
2006年10月凯德置地河南建业集团6.01亿元人民币认购29.75%股份
部分数据由仲量联行提供
关键词投资策略
“实际上，目前出手频繁、表现活跃的外资投资者如高盛、花旗、摩根士丹利、美林等，大部分为投资银行，与私募基金的操作理念还是有区别的。”仲量联行石澄告诉记者。据了解，投资银行经营的业务主要包括证券承销、收购兼并、资产证券化、基金管理、咨询服务等方面。“从某些角度来看，投行倒是更有些投机基金的性质。”石澄表示。
业务面广泛、快进快出的特点，决定了这些投行的投资策略通常以组合投资、跨市套利及资产重组为主，这也是在推动企业上市、收购包装物业等项目中频频发现投行身影的原因。与之相对，专业基金则更趋于细分化，投资方向也更为专注。“投行在财务层面上表现专业，而基金只做专门物业，且由专业人士来负责基金管理，实行程序化投资决策。”高力国际翁琳解释说。
自2004年开始的
宏观调控政策，使得缺钱的房地产企业越来越多。一位不愿意透露姓名的海外私募基金负责人曾坦率表示，在银行提高门槛之前，基金要求的投资回报是10%；待到银根一收紧，回报率就提高到了20%至30%。一开始，他们把投资焦点集中在缺乏后继资金支持的项目上，“由于地拿得早，价格通常会较为便宜，开发商的投资回报率普遍可在50%至100%，这对于基金的高额回报也有保障。”但在实际操作中却发现，符合这种要求的“好项目”根本可遇不可求，因此，他开始将策略调整为购买成熟物业。
“成熟物业已经基本上把风险过滤到最低，因此这是比较安全的进入方式。”美国凯雷相关负责人告诉记者。一方面，成熟物业的市场价格可以提供升值空间的衡量依据，另一方面，投资方更容易测算好退出方式的可行性。
按照凯雷相关负责人的说法，在2004年上海住宅物业涨至高峰时期，获利空间已经极其有限，外资投资机构开始转往其他城市或投资商办物业；等到住宅价格下落到一定幅度时，基金再重新逢低进入。这种投资策略的变更，很好地诠释了自2004年以来外资在上海收购现成物业的投资路线变化。
而美国华平投资又是另一种投资策略，虽然在进入之初也对于项目融资、收购物业等方式表示过兴趣，但最终还是选择了企业合作的方式。“从我们的投资角度来看，项目公司层面的合作并不合胃口。”美国华平投资有关人士表示。对他们来说，入股母公司实行长期战略性合作，更符合其回报要求。在成为富力地产、绿城中国的战略合作者之后，今年又以参股形式与中凯集团、中凯开发团队实行三方合作，并为其投资企业中凯开发提供每年不少于3000万美元的资金支持。
美国华平投资集团董事总经理Philip Mintz表示，在项目层面上的投资，虽然周期明确，且回收利润时间短，但风险很大。而在企业层面上的合作，则属于长期性投资方式，能够有效分散风险和加强管理。
关键词选择标准
对于中国内地开发商来说，房地产游戏规则正在变得越来越严苛。在这种形势之下，拥有雄厚资金的海外投资机构被视为“救命稻草”。但实际上，海外资本对于合作伙伴、投资项目的选择标准非常严格。
“海外基金虽然对中国市场有兴趣，但大部分‘初来乍到者’仍然属于探索阶段。在国内不会立刻组建大规模团队，只会通过极少数专业人士操作成功与否的情况，来衡量是否要正式进入。”一位基金负责人告诉记者。而为了节约管理成本、提高效率，只对不低于其投入资金数额下限的项目才会表现出兴趣。“我们公司对于下限的界定一般是3000万美元。”此外，在具体项目的选择上，“没有动迁、价格便宜、产权清晰”是最为基本的衡量标准。除此之外，合作企业的管理团队也在被考虑范畴之内。“如果有好团队但没有好项目，可以利用资金去收购，但缺乏好团队的话，在人力培养上更花费时间与精力。因此我们宁愿选择管理团队优秀的企业。”该负责人表示。
在中凯开发的投资上，华平投资对于该公司管理团队的期望显而易见。据悉，中凯管理团队的核心成员大部分毕业于美国麻省理工学院，且皆具备了丰富的业内经验。华平投资Philip Mintz认为，好的合作伙伴有助于投资者迅速进入当地市场，并取得成功。
去年11月16日，摩根士丹利参股投资15亿元的首个商业开发项目———上海安信商业广场开始入市，其合作伙伴安信置地之前已与摩根士丹利有过多次合作经验。“安信与摩根士丹利的合作开始比较偶然，但双方通过那次合作，建立起彼此信任的关系，加上理念、方式比较贴近，以后的合作机会就逐渐增多起来。”安信置地副总经理郑铭向记者介绍说。他坦率表示，中国房地产市场存在着许多不确定因素，因此摩根士丹利需要寻找一家信得过的合作伙伴。“拥有优质资源、很强管理能力的企业更容易获得青睐。”
关键词市场展望
有意思的是，虽然海外资本争先恐后地进入中国市场希冀获利，但相关研究资料表明，截至2006年底，上海房地产市场的投资回报呈现明显收缩态势，平均收益率跌入7%至8%的范围。从这个表象来看，明显不符合一些机构投资者的趋利本意。“我们在实际操作中发现，难度最大的是要找到完全契合的买卖双方。”翁琳说道。
一位投资银行人士也向记者抱怨，如今开发商的心理预期较之前几年有明显提升，真要找到价格合理、回报率高的项目，还真是不容易。“现在的情况是，好项目非常稀少，而且竞争厉害。”他认为，虽然中国房地产投资市场受到广泛关注，但整体环境尚未完全成熟。“最大的风险性来自于政策变动，这是外资真正需要担心的因素。”
安信置地副总经理郑铭表示，企业应该充分利用政策的引导作用，做符合政策要求的事，才能为企业带来发展空间，而不会形成束缚。“‘'限外令’的发布，对于不规范操作的企业来说，的确会有限制作用，但旨在稳健发展的企业，反而更易适应政策所带来的变化。”
“我们在进入中国市场之初便已成立了合资企业，是真正有长期发展考虑的。因此，不会像那些存有投机性心态的投资者那样受到政策影响。”凯德置地林明彦说道。
高力国际翁琳认为，规范外资房地产投资行为，能够使得中国内地市场产生平稳增长的长期趋势。而对于海外投资机构的相应限制，能够带来更为国际化的管理方式及理念构想。“这对于国内发展商的软硬件改善，有较好的促进作用，中国房地产市场也会发展得更为先进、快速。”
■典型案例
新茂转手案
单从表面上来看，发生在2006年底的“新茂大厦转手案”与一般的海外资金收购案并无二致，但对于业界而言，这件收购案的深层意义却是颇为耐人寻味的。
“新茂大厦从一家投机型的基金被转卖给了一家核心基金，这在上海房地产投资市场是首次发生。”高力国际华东区董事总经理翁琳说道。她口中所称的海外“核心基金”，实际上是指养老基金、保险公司基金等稳健型投资机构，这类机构投资者的资金来源较具“限制性”，因此必须非常注意规避风险，以获取长期稳定收益为主。虽然在中国房地产投资市场“淘金”的海外投资机构早已多如牛毛，但此类核心基金却长期处于“驻足观望”状态。“核心基金的首次进入，预示着上海房地产投资市场已经开始步入成熟期。”翁琳分析说。
已经更名为铂金大厦的新茂大厦，在两年时间内两次转手、三易其主的经历，足以作为研究海外投资机构操作过程的范本：2004年12月，尚处于在建“胚胎”状态的新茂大厦，被新加坡凯德置地作价9800万美元，将持有的95%股权出让给澳大利亚麦格理旗下房地产基金MG-PA。2006年12月，完成了建造、招商、出租过程的新茂大厦，被MGPA以2.5亿美元，转手出让给了德国基金SEB Immobilien。一进一出之间，仅账面交易价格已赚得约1.5亿美元。
一手操办新茂大厦全程交易的中介代理机构，便是由翁琳率领的高力国际。有趣的是，新茂大厦前后两次交易的买卖涉及方，皆为海外投资者；同时还创下了两个“第一”：第一例上海成熟物业被外资整体收购的项目；第一个引入海外核心基金的交易案例。因此，对于外资而言，无论是进入方式还是退出渠道，新茂大厦提供了具有非常典型意义的参考依据。
“投机性基金在接手成熟物业之后，会通过
装修、招商等包装手段，来达到物业升值的目的。”翁琳说道。据她介绍，此类基金通常在进行投资之前便会考虑好“退路”问题。而事实上，MGPA的收购并不盲目，从委托高力国际完成的租赁策划等工作来看，其初衷倒是更倾向于以REIT方式上市，但最后以引入核心基金来完成“功成身退”。“他们进入时便非常明确自己的最终目标是什么。”翁琳解释说。

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