12月12日，万科发布公告称其定向增发的42亿获得证监会批准。仅在深圳就有金地、深天健(12.34,0.15,1.23%)、深南光等多家上市类地产公司发布了定向增发方案，随着定向增发，更多主体被捆绑进入了地产企业的利益链之中。另一方面，自今年上半年以来，数十家地产企业借壳上市、非地产类上市公司通过资产置换，将其大股东的地产资产装入上市公司之中，从而转身为一家地产类上市公司。

在本轮地产调控之中，银行试图通过行政、利率政策限制对地产企业的贷款以使银行体系尽量远离地产过度投机的风险。但是，房地产作为资本推动型的产业，企业在调控的大背景之下纷纷寻求银行体系之外的资金，一路走牛的股市成为大多数企业融资的一致目标。而无论是通过定向增发进入地产圈的更多主体，还是以借壳、收购等方式进入股市的地产企业，其风险无一不系于房地产市场进一步上涨，而仍在持续的地产调控对房地产市场的风险是否由银行转入资本市场？

资金流向房地产的渠道大拓展

收紧房地产信贷是本轮以抑制房价上涨、调整房地产市场供应结构为主要目标的调控手段之一。另一方面，信贷收紧被视为房地产市场整合时机的到来，融资拿地成为房地产企业寻求未来生存、发展空间的关键节点。信贷收紧却又适逢股市走牛，资本市场成为房地产企业寻求融资的最佳平台。

谢国忠近期著文认为，中国政府对信贷的限制只是减慢了资金流入房地产市场的步伐，并未能消除金融体系中过多的流动性。而一旦有了将资金从银行体系引入房地产等资产市场的渠道，流动性过剩就会导致资产价格的膨胀。

这种渠道正在形成。银行资金流向房地产市场尽管受到一定限制，但是，通过资本市场的种种融资手段，更多的资金正在以各种方式流入房地产市场。

地产类上市公司的定向增发融资，使更多的非地产类企业的资金流入了地产企业。万科被市场认为是使用了所有融资手段的地产公司。今年7月，万科公布了一个42亿的定向增发计划，募集资金将用于在北京、武汉、成都等地获得的8个项目的开发。万科定向增发的对象为10家机构，其中万科的第一大股东华润认购了此次增发的7亿股中的1.1亿股。

本次万科增发已于12月12日获得证监会批准。而一周之前，深天健(000090)在8月份公布的定向增发融资4亿的方案亦获得通过。12月5日，金地集团(16.6,1.23,8.00%)(600383)发布公告拟定向10个机构增发2.66亿股，拟募集资金30亿用于金地11个项目的开发。8月23日，深南光发布公告拟定向增发1.4亿股，其大股东及关联公司认购不少于40%。

上海一家券商的投行副总告诉记者，目前上报证监会的定向增发项目有100多家，甚至超过了IPO的项目数，其中相当大一部分是房地产公司的项目。

除了定向增发之外，万科的融资方式还采取了直接联手开发的合作方式。7月18日，万科公布与华润合作开发房地产项目，华润将投入不超过41.5亿。

已经上市的地产公司正在通过资本市场融资。已上市的地产公司相对规模都比较大，另一方面，深圳综合研究院研究员周旭教授表示，目前银行对于一些大的房地产企业的信贷还是非常支持的，限制的更多的是中小型地产公司。而未上市的中小型地产公司今年以来以各种方式大量进入资本市场。

今年以来已有超过30家公司通过收购上市公司或者上市公司定向增发收购关联股东的地产资产，实现以地产为主的公司上市。包括ST环球(7.24,0.15,2.12%)(000718)定向增发收购实际控制人江苏乾阳房地产开发有限公司，冠城(600067)定向增发收购北京京冠房地产开发有限公司100%股权，沿海控股收购ST丰华(600615)实现在国内上市。

多方面的风险

上市地产公司、非上市地产公司通过各自手段从资本市场融资，资金通过各种渠道向房地产行业汇聚。而这种汇聚，无论是短期、中长期都存在较大的风险。

一位业内人士分析认为，目前证券市场的房地产企业定向增发、借壳上市等都存在较强的资本套利驱动。以增发为例，定向增发的股份锁定期一般是6个月，按照目前证券市场的状况，很多机构可以借机套利。

事实上，在当前的股市，定向增发、房地产企业收购上市公司进行资产置换都是作为股价利好的题材被炒作。比如12月11日，万科公布其定向增发获批前一天，股票涨停。由于今年以来ST丰华(600615)一直盛传被沿海控股收购，并转换成为地产为主业的上市公司，今年完成，ST丰华目前的股价较年初翻了一倍多，尽管其目前的市盈率为负的162倍。

近两个月以来，以万科为代表的地产股受到追捧，地产类上市公司股价普遍上涨，一位分析人士认为，2007年新的会计准则实施之后，对地产类资产的重新评估增值将会进一步拉高股价。即便定向增发锁定期为12个月的机构，今年获得定向增发的机构，在明年普遍可以获利离场。

上海一家券商的投行副总对记者表示，对于定向增发，证监会目前已经开始加以限制，鼓励上市公司使用公募增发或转债方式再融资。

而更为关键的风险在于，无论是众多机构投资于房地产上市公司股权，或者是非上市类地产公司借壳上市，均是因为房地产行业的获利前景被普遍看好。而一旦房价下跌，可能会引发整个房地产资金体系的风险。

周旭分析认为，大量投资涌向房地产，一是因为人民币升值因素，二是大家都是基于目前高企的房价所导致的房地产企业利润很高。

周旭分析认为，一旦房地产价格出现较大幅度下跌，那么，房地产企业的利润就会大幅缩水。当前很多房地产企业储备的项目又都是近两年房地产投资过热的市场之下竞拍所得，即便以国内运营最为优秀的地产企业万科之一其净利润约为12%，如果房价出现10%以上普遍下跌，那地产企业利润可能会大大降低。

事实上，包括房地产企业、投资机构对房地产的普遍看好仍然是基于房价在现在基础上保持稳定或者稳定增长的预期之下。以万科为例，在万科定向增发的42亿中，其中有一个位于武汉的武汉京汉大道项目，根据万科预估的数据，由于拿地价较高，万科的开发成本已达到5609元/平方米，预计销售价为7630元/平方米，而2006年上半年武汉住宅成交均价为3886元/平方米。