¨        航运业整体为周期性行业，近些年航运市场高点使得船东增加了大量的船舶订单，即使不考虑需求下降，都足以让航运业进入下行周期，而基于中金宏观组对中国和全球经济未来更加看淡，我们认为航运市场的盛宴已经过去，08年将为周期的顶点。另外，我们研究了过去150年的航运市场，发现平均周期长度为7.5年，而且历史上航运下行周期都是以船东亏现金、拆船（因为卖不掉）来结束的，因此航运市场整体将至少面临2-3年的下行周期，不同子行业略有不同：
-          干散货市场：由于订单量巨大，将面临3-4年的下行周期，目前预计09-10年平均BDI为5000和3000点：主要考虑到中国固定资产投资增速放缓将直接影响铁矿石进口需求，而大量订单将导致未来即使考虑船舶延迟交付仍有大比例的供大于求。近期来看，十一月开始季节性旺季可能会带来运价反弹，但是是否能够到前期高点还要取决于中国经济情况；
-          油轮市场：未来三年的下行周期只在2010年可能会有所反弹，成品油轮运价下行幅度将略好于原油轮。我们的观点变得更悲观主要基于：1）根据1973年石油危机经验，全球经济下滑会滞后影响油运需求，因此09年需求堪忧；2）08年运价高于预期直接导致新增了大量船舶订单，将于2010-11年交付；3）08年大量单壳船已经通过改装成散货船退出市场，也就是说受散货市场带动，油运的单壳船行情提前在08年予以了一定反映；
-          集运市场：在09年将继续低迷，2010年是否能够走出低谷尚取决于欧美经济走势。
¨        给予航运股整体“跑输大盘”评级，未来建议“回避强周期，区间交易弱周期”，四季度季节性旺季带来股价反弹将是出货机会：08年航运股中弱周期和成长性个股略微跑赢大盘，但近一个月走势弱于大盘，未来随着周期向下，对于强周期个股，中国远洋、长航油运、招商轮船和中海集运，估值参考意义不大，建议整体回避，对于弱周期的中海发展和中远航运，由于业绩受运价的影响为强周期个股的一半，建议在整体周期下滑中把握交易性机会，主要基于1）业绩超预期；2）运价短期反弹；和3）估值超低。原因在于，在运价反弹中股价会与运价有关联性，而弱周期个股把握交易性机会的失策成本相对小得多，且由于中海发展和中远航运的业务结构特殊性，其业绩即使出现下滑，幅度也相对小，亏损可能性也比较小，估值至少可以有底线。
¨        下调盈利预测和评级：我们将中国远洋、长航油运、中海发展和中海集运盈利预测不同程度下调，同时将中海发展和中远航运评级从“推荐”下调至“审慎推荐”，中国远洋和长航油运评级分别从“推荐”和“审慎推荐”下调至“中性”。对于中海发展，由于需求下滑，目前沿海电煤即期运价低于公司合同价格25%，因此09年合同运价存在下调可能，我们目前假设内贸煤运和外贸油运09-10年运价变动分别为0%和-25%以及-15%和15%，油价假设维持130美元/桶，则下调09-10年盈利预测14%和28%，调整后公司09-10年盈利增速分别为4%和7%，若公司的电煤合同运价在年底谈判中下降的话，则09年业绩将出现负增长；对于中海集运，预计三季度业绩将继续低于市场预期，带来卖出机会，我们目前盈利预测低于H股market consensus 39%；而且即使目前估值已经为0.5倍市净率，仍高于历史最低的0.4倍市净率，在集运周期未来一年整体向下情况下，股价仍有下跌空间。
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