【内容摘要】：上市公司1-9月净利率同比增长44%，但单季结算明显放缓。今年前3季度房地产上市公司业绩仍有较快增长，销售收入和净利润分别同比增长29%和44%，基本符合我们预期。盈利能力大幅提高主要受益于去年房价上涨带来的毛利提升，上市公司平均毛利率由去年同期的35%上升至38%，净利润率由去年同期的14%上升至15%。但从三季度单季来看，上市公司盈利能力和业绩释放动力明显减弱。该季度，上市公司营业收入同比增长13%，净利润同比增长14.3%，销售净利率为13%。我们认为，单季度的盈利结算放缓一方面与本年销售情况相对较差有关，另一方面源于上市公司主动平滑业绩。
单季销售额同比减少15%，但仍好于行业平均水平。前3季度，上市公司销售收入同比增长4%，而三季度单季则同比出现负增长，减少15%。但由于全行业销售萎缩得更为剧烈，上市公司市场份额由07年前三季度的8.7%上升至10.7%。上市公司销售业绩的相对突出主要得益于三方面的原因：（1）上市公司反应更为快速，迅速调整价格带来销售速度提升，典型的如万科、金地集团等；（2）产品在户型设计、小区环境、物业管理及品牌等方面具备相对优势，能及时调整产品结构应对市场客户群体的变化；（3）上市公司融资上具备一定优势，去年规模扩张速度快于普通公司。
负债率明显上升，资金压力逐步变大。由于销售的放缓以及现金支付的增加，加之资本市场融资功能的弱化，上市公司整体的资金压力正在逐步变大，平均资产负债率由年初62%上升至64%，净负债率由年初39%上升至53%。房地产公司一方面通过收缩规模以减少现金开支，上市公司3季度投资额环比减少20%，收缩开工的速度远远快于行业平均水平。另一方面努力调整自身的债务结构，3季度末，上市公司的短期负债与长债的比例由年初的97%将至83%。考虑到年底一般为工程款的集中支付期，如果销售额不能进一步放大，未来行业的净现金流情况无法好转。
再次下调公司盈利预测，09年净利润增速为7%。根据前面的判断以及目前上市公司的预收款情况，我们对重点公司的08年和09年的销售进行调整，并下调业绩，重点公司08年盈利增速从42%下调至24%，09年从25%下调至7%，维持行业"中性"评级。在年报中，部分公司将计提存货减值准备，这将导致行业业绩风险提前释放，部分公司08年的业绩可能比我们的预测更低。

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