●总体策划：

　　郭 濂(国家开发银行研究院常务副院长 )

　　范剑平(国家信息中心经济预测部主任)

　　程培松(上海证券报副总编辑)

　　●课题组长：

　　洪正华(国家开发银行研究院副院长)

　　祝宝良(国家信息中心经济预测部副主任)

　　邹民生(上海证券报首席编辑)

　　●课题组成员：

　　徐长明、王远鸿、刘文涛、张庆翠、杜帅、张永军、牛犁、李若愚、赵坤、祁京梅、董月鲜、周景彤、闫敏、徐平生、刘玉红、费明硕、徐策

　　今年以来，在国家一揽子刺激政策的作用下，我国经济运行初步遏制了增速快速下滑的局面，呈现出企稳回升的态势，我国二季度GDP同比增长7.9%，扭转了连续7个季度减速的趋势。综合考虑社会总供求各项因素和上年基数，2009年经济增速将逐季回升，预计全年国内生产总值同比增长8%左右；其中，第一产业增加值同比增长3.5%，第二产业增加值同比增长8.5%，第三产业增加值同比增长8.6%。

　　中国经济有望加速回暖率先复苏

　　刺激政策效果逐步显现，宏观经济呈回升态势

　　今年以来，在国家一揽子刺激政策的作用下，我国经济运行初步遏制了增速快速下滑的局面，呈现出企稳回升的态势，尤其是二季度，我国GDP同比增长7.9%，扭转了连续7个季度减速的趋势。一揽子政策的刺激作用和我国中长期发展有利因素将共同推动下一阶段经济继续回升，预计全年GDP增长8%左右。

　　去年底以来，国家出台了4万亿投资计划、十大产业振兴规划、改善民生、稳定出口等一揽子刺激政策，已经对遏制经济快速下滑、稳定投资者和消费者信心发挥了积极的作用，我国宏观经济呈现出企稳回升的态势。

　　宏观经济呈现出企稳回升态势，主要体现在以下几个方面：

　　一是宏观经济增速企稳反弹。上半年，我国国内生产总值139862亿元，按可比价格计算，同比增长7.1%，比一季度加快1个百分点。分季度看，一季度GDP增长6.1%，达到10年来季度新低；二季度强劲反弹，同比增长7.9%，扭转了连续7个季度的减速势头。

　　二是政策作用使经济提前3个月触底回升。根据国家信息中心研制的“中国宏观经济景气监测预警系统”分析，代表宏观经济未来趋向的先行合成指数已在2008年11月份触底，此后连续7个月稳步回升；代表宏观经济同步表现的一致合成指数在2009年2月份见底，3-6月份连续4个月回升，大体可以判断我国宏观经济下滑势头已经得到遏制，并开始形成企稳回升态势。正常情况下，一致合成指数见底一般滞后于先行合成指数见底6个月左右，但在强有力的政策刺激下，这次滞后期缩短为3个月，宏观经济提前3个月触底回升。

　　三是内需成为经济增长的主要动力，外需显著拖累经济。上半年，在GDP增长的三大需求中，资本形成总额(包括固定资产投资和库存)对经济增长的贡献率为87.6%，拉动GDP增长6.2个百分点；最终消费对经济增长的贡献率为53.4%，拉动GDP增长3.8个百分点；净出口(国外需求)对经济增长的贡献率-41%，下拉GDP增长2.9个百分点。

　　下半年经济增长将延续回升趋势

　　经济成功触底回升，但当前的经济回升基础主要是库存调整短周期的反弹，并不等同于趋势性的经济复苏。经济复苏的物质基础是企业开始新一轮大规模固定设备更新投资，其前提条件是产能利用率恢复到正常水平。

　　下一阶段，我国经济在进一步消化房地产库存的同时，将面临消化过剩产能的严峻挑战。世界经济低迷和全球性产能过剩，将使我国“去产能化”过程任重道远。对此，我们既要看到我国应对国际金融危机一揽子计划的政策效果进一步显现和我国中长期发展的基本面没有改变对下半年经济回升的有利一面，也要看到国内外环境复杂多变和我国长期存在的体制性、结构性问题对下半年经济的不利影响。其中，有六大因素将影响下半年我国经济运行。

　　第一，工业生产增速将继续稳步反弹。2009上半年，工业生产基本完成了“去库存化”任务，部分产品库存量下降幅度超过实际需要。下半年，在宏观经济与市场需求预期改善的情况下，工业企业将进入库存温和回补阶段。

　　下半年在美欧等主要发达国家经济触底企稳的影响下，中国对外出口加速下滑势头将得到抑制，预计降幅略有收窄，这将有利于工业出口交货值逐步回升，促进下一步工业生产平稳恢复。另外，工业生产先行指数PMI已连续6个月上升，3月份以来一直处于收缩—扩张分界线之上。先行指数走高预示下半年工业增长将稳步提高。

　　综合分析，初步预计2009年全年我国规模以上工业增加值增长8.5%左右，比上半年加快1.5个百分点。但这一水平仍低于近20年历史最低水平(1999年工业增加值增速为8.9%)。

　　第二，下半年投资增速略有回落，但仍将保持快速增长。随着经济刺激政策效应将持续显现、土地市场升温提高了地方政府收入和资金配套能力、近期国务院发布的《关于调整固定资产投资项目资本金比例的通知》及房地产市场的量价齐升，下半年推动投资增长的因素仍然较为强劲，投资将继续保持高位运行趋势；但新增贷款猛增势头不可持续、企业效益仍在下滑、外需低迷和产能过剩等因素对投资增长会产生抑制作用，投资增速较上半年有所回落。

　　初步预计，全年城镇固定资产投资增速约为30%左右，全社会固定资产投资增长31%左右。由于存货投资调整主要发生在一季度，预计投资需求对经济增长的贡献率将逐季提高，投资仍将是经济增长的最主要动力。

　　第三，扩大消费政策进一步加力，社会消费品零售额继续稳定增长。一是居民收入稳定将促进消费继续升温。在城乡居民收入稳步上升的影响下，预计下半年社会消费品零售规模将继续扩大。

　　三是房地产、汽车等主导市场消费情况好转。其中，住房消费有望持续回升。由于目前住房需求主要是改善性和投资性需求，购房者经济实力和支付能力较强，稳定的购买能力将推动下半年住房消费保持较快增长；汽车消费将稳步提高。鼓励汽车报废、扩大汽车下乡的补贴范围、支持农民直接购买轻型载货车等汽车消费政策不断完善，将促进我国汽车消费继续快速增长。预计下半年我国汽车消费结构升级趋势将逐渐由大城市向二、三线城市和农村扩展，价位低、耗油量少的汽车销售继续增长。

　　总体来看，下半年随着经济企稳回升，加之在政策效应和长期因素的推动下，消费需求仍将保持稳定增长，但是，就业压力较大影响居民收入增长，消费者信心仍处于历史低位会影响消费水平。初步预计，2009年将实现社会消费品零售额124760亿元，名义增长15.0%。

　　第四，外贸出口降幅有望逐步收窄，贸易顺差额有所下降。在外需回暖、政策显效、价格回升等因素影响下，预计下半年我国外贸进出口降幅将呈现收窄趋势。

　　一是外部需求恶化情况有望缓解。5月份美国商品零售额上涨0.5%，为4个月以来最大涨幅，制造业景气指数达到2008年9月以来的最高值；欧元区、日本部分经济领先指数也出现连续几个月上行走势，这预示经济运行持续恶化趋势将有所缓解。主要贸易伙伴国下半年经济趋稳，将有利于中国外部需求环境改善，预计出口降幅将有所收窄。同时，随着我国经济的企稳回升，下半年进口降幅有望明显收窄。

　　二是外贸扶植政策效果将进一步显现。首先，七次提高出口退税率，放宽加工贸易限制类目录，加工贸易台账准备金“由实转改为名转”等措施将降低出口企业成本，增强企业出口能力；其次，实施人民币跨境结算，扩大人民币互换协议范围有利于帮助企业规避汇率风险，提高进出口意愿；再次，增加出口信贷额度、扩大出口保险覆盖率，可以促进未来出口产品海外市场份额增加。

　　三是进出口价格回升将导致名义增速降幅减慢。一方面，部分国际大宗商品价格近期出现触底反弹迹象，预计下半年石油、粮食、有色金属等商品在世界经济趋稳背景下将继续保持波动向上走势，带动我国进出口商品价格指数回升。另一方面，去年三季度我国进出口商品价格指数达到峰值，此后快速回落，受去年同期价格因素影响，预计下半年我国进出口商品价格指数将稳中趋升。因此，由于价格因素导致进出口名义增长下滑的趋势将有所减轻，进出口尤其是进口名义增速逐渐向实际增速靠近。

　　综上所述，下半年我国外贸出口下降幅度减缓，全年预计下降17.5%左右；进口降幅较上半年明显减小，全年下降16%；全年贸易顺差规模下降到2200亿美元左右。

　　第五，物价下行周期即将结束，年内CPI有望由负转正。上半年，新增贷款高达6.37万亿元，是上年同期的3倍，也远超出全年5万亿元的调控目标。不能忽视货币信贷供应高速增长对未来价格上涨的影响。此外，流动性大幅增长以及全部球性极度宽松的货币政策，使得通货膨胀预期逐渐强烈。

　　另据测算，今年下半年CPI翘尾因素由上半年的-1.5%减弱为-0.9%，至12月份变为零。因此，基数因素对价格的影响将会逐步减弱。但油气等初级产品价格上涨的传导作用，水等公共产品价格上调的影响，以及国际大宗商品价格反弹，等，使得新涨价因素逐步增加，当然，产能过剩将抑制物价回升，夏粮保持连续六年增产，粮食供应充足会对消费价格上涨形成较大抑制作用。

　　总体来看，三季度CPI和PPI仍将呈负增长态势，PPI跌幅甚至可能会加大。综合考虑市场需求逐步回升，翘尾因素影响减轻，输入型价格上涨动力加大以及流动性等因素，预计CPI年底前将出现正增长，而PPI增速年内难以回正。初步预计，CPI全年同比下降0.5%左右，PPI同比下降5%左右。

　　二是“调结构”进展较慢，培育新增长点难度较大。随着经济运行底部的逐步得到确认，宏观调控政策应该由“不遗余力地确保增长”逐步转向“更加注重结构调整，注重培育新增长点”上来。当然，调整经济结构，着力培育新经济增长点的任务更加艰巨。

　　三是地方政府配套资金存在问题。地方配套资金的到位率低，使得有些项目不能按计划及时开工，有的已开工项目进展缓慢，倘若这一态势继续蔓延的话，不仅会影响投资项目的如期实施，也会给中央的经济刺激计划“拖后腿”，阻碍我国经济的全面复苏。

　　四是货币政策面临两难选择。目前，尽管新增贷款规模较大，但是部分资金并没有进入实体经济，而是进入了股市、房市，尤其在通胀预期抬头的情况下可能会催生新的资产泡沫。如果金融管理部门收紧信贷，则可能会影响部分需要信贷资金的企业，进而可能抑制经济回升，如果继续放宽信贷，则可能导致流动性过多，资产泡沫重现。此外，存在部分地方政府千方百计争取到中央投资项目之后，配套资金难以跟上，有的地方项目甚至连资本金都比较困难，这些项目只能依靠贷款维持，特别是项目上马以后，面临后续资金缺乏。央行如果收紧银根，部分项目可能无法推进，造成投资无法回收，产生新的呆坏账；如果继续给予贷款，则可能面临新增贷款过多等压力。因此，下一阶段，货币政策面临着如何把握力度的两难选择。

　　综合考虑社会总供求各项因素和上年基数，2009年经济增速将逐季回升，经测算，全年国内生产总值同比增长8%左右；其中，第一产业增加值同比增长3.5%，第二产业增加值同比增长8.5%，第三产业增加值同比增长8.6%。

2009年主要经济指标预测表

　　落实好保增长政策

　　加强调结构和保民生力度

　　下半年，不宜再加大“保增长”方面的政策刺激力度，应将工作重点放在落实和完善已出台的政策上。同时，要进一步完善结构调整、科技支撑和改善民生的政策，培育带动新一轮经济复苏的新增长点。

　　第一，稳定政策节奏，落实完善已出台政策。下半年货币政策操作应把握好货币和信贷投放的力度和节奏，既要为刺激经济的政策提供流动性保障，也要注意和防范由流动性投放过多导致的金融风险。为实现“调结构、促转型、增后劲”，应积极引导商业银行对信贷投放进行结构性调整，加大对技术改造、兼并重组、过剩产能向外转移、节能减排、发展循环经济的信贷支持。为了提高政府投资的质量和效益，建议下半年对地方政府投资项目落实进展情况加强检查，对一些“跟风”上马、准备不充分、对当地发展实效不大并迟迟不能开工的项目应及时制止，将财力用到当地更有实效的项目上。

　　第二，大力启动社会投资，逐步切换经济增长主要动力。要使经济顺利走上复苏之路，只有政府扩大公共投资是远远不够的，政府还应出台多种措施扩大社会投资。一是进一步拓宽社会投资的领域和渠道，除法律另有规定的外，充分利用应对金融危机的时机对社会资本投资给予国民待遇，允许社会资本进入金融、铁路、公路、航空、电信、电力以及城市供水等多个行业。二是通过税收、财政贴息、政府采购等政策扶持中小企业。三是大力发展专为中小企业服务的金融机构，为解决中小企业融资难问题提供便利快捷的金融服务。

　　第三，鼓励和支持企业加大研发投资，积极培育新的经济增长点。财税政策的支持重点应转向支持企业研发(R&D)投资，加大对十大产业振兴规划中科技研发投资的支持力度，达到既刺激企业投资又加快结构调整的目的；加大对新能源、节能汽车、医药和生物工程等领域的投资，形成新的投资热点，努力培育带动新一轮经济复苏的新增长点；引导和支持企业培育自主创新能力，对企业技术改造项目、技术创新活动给予信贷支持和财税补贴。

　　第四，以资源要素价格改革为突破口，加快经济结构调整。要素价格杠杆是经济结构调整的根本手段。建议利用当前物价较低的有利时机，加快推进资源要素价格改革，理顺资源产品价格，把结构调整和价格改革有效结合起来。加快推进资源税、环境税的改革和征收工作。继续坚持最严格的土地保护制度，确保土地价格充分体现土地资源的稀缺性，谨防各地以扩大投资保增长为由放松对土地市场的管理和调控。

　　第五，着力保障和改善民生，使人民群众得到经济回升的实惠。一是密切关注就业形势，加大就业资金投入，努力保持就业局势基本稳定。二是按照医药卫生体制改革方案要求，抓紧出台有关配套文件，加大医疗卫生投入，提高资金使用效益。三是继续加大对保障性住房建设的资金投入。

　　在一揽子经济刺激政策推动下，上半年我国固定资产投资加速增长，成为扩内需保增长的主要动力。下半年我国投资将继续保持较快增长，预计城镇投资增幅保持在30%左右，全年城镇固定资产投资增长约31%左右。

　　上半年固定资产投资运行特点：“快”和“优”

　　第一，投资增长加快，成为“保增长”的主要引擎之一。根据最新统计，上半年，我国全社会固定资产投资91321亿元，同比增长33.5%，增幅比去年同期加快7.2个百分点；其中城镇固定资产投资78098亿元，同比增长33.6%，增幅比上年同期加快6.8个百分点，比今年1-3月加快5个百分点，为近5年来最高；剔除价格因素后的城镇投资实际增速比去年同期加快约22个百分点。投资高增长成为抵御金融危机保增长的主要动力。

　　初步测算，上半年投资(资本形成)对经济增长的贡献率达87.6%，拉动GDP增长6.2个百分点；而同期消费拉动经济增长仅为3.8个百分点，国外需求(净出口)则下拉GDP增长2.9个百分点。

　　第二，投资结构优化，结构调整取得新进展。这主要体现在：一是第一、三产业投资增长明显加快；二是“铁公基”等重点行业投资明显加快。

　　此外，中西部地区投资加快，政策拉动效应明显。而受货币政策宽松、信贷增加和通胀预期等因素的共同影响，上半年我国房地产市场不断升温，销售火爆、价格飙升带动房地产开发投资逐月加快。

　　投资领域需要关注的三大问题

　　第一，投资增长过快，投资质量令人担忧。上半年投资实际增速接近39%，创1997年以来历史最高值。根据历史经验，投资高增长往往伴随着投资效益的下降。初步测算，今年上半年我国投资效果系数达到近13年来的最低值(仅为0.1)，比1999年还低0.024个百分点。

　　第二，最终需求不足，产能过剩问题更加突出。尽管在本轮经济刺激计划中国家十分重视经济结构调整，但投资高增长客观上还是会带动钢铁、水泥等基础产业投资和生产能力的增加，从而在消费后续动力不足、出口严重萎缩的情况下，使已经存在的产能过剩问题更加突出。

　　另外，不论从相对价格还是产销率、企业盈利能力来看，我国的产能过剩问题都已经比较突出，而投资大规模增加将使已经存在的过剩产能进一步增加，由此对工业生产、物价水平和银行风险等方面造成不利影响。中国人民银行报告也指出，今年一季度我国24个行业中有19个行业存在不同程度的产能过剩。

　　第三，地方配套资金不足，资金到位率偏低。尽管政府投资在短期是扩大内需和应对国际金融危机最直接和最有效的手段，但由于地方政府财力有限，项目资金配套能力较弱。当前地方政府投融资方面面临的困境是，一方面财政实力有限，增长缓慢，配套资金不足，影响中央政策的实施效果；另一方面各级政府融资平台遍地开花，银行盲目授信、资金运用不透明、信贷资金财政化等各种问题不断集聚和突现，给地方财政、银行风险和经济发展埋下了巨大隐患。

　　下半年投资将继续保持高增长

　　下半年，在经济刺激政策效应持续显现、调整部分行业投资项目资本金比例和宏观经济景气回升等因素的影响下，预计固定资产投资仍将保持高增长。

　　第一，经济刺激政策效应进一步显现。这体现为：一是积极财政政策和适度宽松的货币政策总基调短期不会改变；二是石化、轻工、装备制造和汽车等十大产业振兴计划、新能源发展规划等先后出台和实施，将对相关产业投资起到巨大的刺激作用；三是适度宽松的货币政策，将为企业投资提供资金保障；四是按照预算，下半年还有将近3500亿元的中央政府公共投资，将带动全社会投资至少增加7000亿元。

　　第二，调整投资项目资本金比例降低相关行业投资门槛。国务院在5月27日下发的《关于调整固定资产投资项目资本金比例的通知》中对现行固定资产投资项目资本金比例进行调整。该政策的贯彻落实将使相关项目投资显著增加，促进投资增长。

　　第三，经济企稳向好提升企业家的投资信心。根据人民银行最新发布的第二季度企业家问卷调查结果，宏观经济热度预期指数继上季回升1个百分点后，再升7.8个百分点至-23.8%；企业经营指数和设备利用指数也结束连续三个季度下滑的势头，分别较上季升4.6和2.4个百分点，为12.1%和-18.6%。二季度企业销售指数扭转降势，较上季提高6.9个百分点达到3.4%。

　　第四，新开工项目计划投资高增长。作为投资增长的先导指标，新开工项目数和新开工项目计划投资的高增长预示着未来投资高增长的可能性和持续性都比较大。由于投资惯性的作用，新开工项目数和新开工项目计划总投资高增长将使未来一段时间投资保持在较高水平。

　　第五，土地市场升温提高地方政府资金配套能力。上半年地方财政收入增长缓慢(仅6.6%)，除了经济不景气而外，还与房地产市场调整导致各地土地出让金收入锐减有关。但自二季度以来，随着房地产市场的好转和开发商信心的提升，大部分城市土地市场出现了“井喷式”行情，显著增加了地方财政收入。预计下半年全国土地市场还将保持旺盛，这有利于增加地方财政收入、提高地方项目资金配套能力，促进投资增长。

　　总体判断，下半年投资仍会保持高位运行态势，预计城镇投资增幅保持在30%左右，全年城镇固定资产投资增长约31%左右。

　　政策重心应放在“调结构”上

　　基于目前形势和发展趋势判断，我们认为，前期扭转经济过快下滑的刺激政策应告一段落，建议近期不再出台包括扩大投资在内的新的经济刺激政策，将工作重心转移到落实完善补充好已出台政策和加快结构调整上来。

　　第一，坚持宏观政策总基调不变，灵活运用政策工具。下半年，在继续坚持积极的财政政策和适度宽松的货币政策总基调不变的前提下，对政策工具进行微调，在实现“保增长”目标的同时，更加强调“调结构”和“保民生”。财政政策方面，更加重视通过减税来减轻企业负担和增强居民消费能力；货币政策要更加强调“适度”，灵活运用货币政策工具引导货币信贷适度增长，引导金融机构优化信贷结构，强化金融风险。

　　第二，培育新的经济增长点，加大研发等“软”性基础设施投资。为使经济反弹顺利转为经济复苏，提高投资的质量和效益，当前应着力实现外延型投资向内涵型投资转变。如果说过去侧重于硬性基础设施投资的话，今后要更加重视包括科技进步和人力资本等在内软性的基础设施建设。

　　第三，推进要素价格改革，加快经济结构调整。坚持最严格的土地保护政策；加快推进环境保护税的研究和开征工作，建立健全碳排放交易市场；贯彻落实新的投资项目资本金比例政策，与信贷、产业、环保、土地等政策形成合力，严格限制“两高一资”项目投资；加快推进资源要素价格改革，理顺资源产品价格。对不符合国家产业、环保、土地和资金使用方向等政策以及低水平重复建设的新开工项目，应加强稽查，发现问题限期整改。

　　第四，破除垄断，为社会投资营造公平的市场环境。允许社会资本进入金融、铁路、航空、电信、电力等行业；通过税收、财政贴息和政府采购等政策继续加大对中小企业的扶持力度；继续改善金融服务、加快设立中小金融机构，为社会投资拓宽融资渠道；4万亿经济刺激计划要照顾中小企业的利益。

　　第五，规范地方政府投融资行为，引导企业减少投资盲目性。创新政府投资项目管理模式，加大对公共投资项目的监督检查，提高项目投资决策的科学性，切实减少体制性无效投资和腐败。规范地方政府负债行为，提高政府负债尤其是隐性负债的透明度，强化市场约束；规范政府投融资平台运作，明确投融资平台与地方政府的关系，避免信贷资金财政化。通过发展规划、产业政策、信息引导、产业准入和信贷政策等手段，对社会投资方向进行引导，抑制盲目投资和低水平重复建设。

　　第六，改善供给抑制不合理需求，抑制房价过快上涨。当前房地产调控政策应以实现“增量稳价”为目标，坚持扩大供给和抑制不合理需求并举。一是针对“假按揭”、“假首付”和“二套放贷”标准放宽等问题，严格执行银监会近期下发的《关于进一步加强按揭贷款风险管理的通知》，收紧二套房贷政策，切实防范按揭贷款风险，严防银行信贷资金违规进入房地产市场；二是加快土地供应，大规模建设保障性住房，增加市场有效供给，弥补未来一段时间普通商品供给萎缩造成的市场缺口；三是研究和尽快推出物业税，抑制投资性和投机性需求；四是完善住房制度改革，为房地产市场长期健康稳定发展提供良好的体制保障。

　　消费稳定较快增长有利于促进经济增长

　　在国家政策引导和消费内在动力的推动下，今年消费需求呈现稳步上升的增长态势，消费需求较快增长成为遏制经济持续下滑的重要支撑。下半年消费需求仍将呈现稳中加快的走势，初步预计，2009年将实现社会消费品零售额124760亿元，名义增长15.0%，扣除物价因素实际增长15.5%，比2008年提高0.7个百分点。消费需求实际增速提高有利于提升消费对经济增长的贡献。

　　上半年消费需求增长势头好于预期

　　今年上半年，消费需求持续回升，增速稳步加快，成为支撑经济增长的亮点之一。上半年消费需求增长呈现以下特征：

　　第一，消费品零售额名义增长平稳，实际增长连创新高。今年以来，我国消费品市场运行的特征之一是消费品零售额名义增长呈现持续稳定的态势，1-6月社会消费品零售额累计增长15.0%，前6个月消费品零售额增速保持在14.7-15.2%，各月增速差距不超过0.5个百分点。与名义增长不同，消费品零售额实际增长逐月提高。当前消费品零售额实际增速是1986年至今23年来的新高，与1985年实际增长的最高纪录17.2%只有一步之遥。

　　第二，城乡消费增长出现逆转，农村消费增长快于城市。今年上半年县及县以下消费品零售额增长16.4%，城市消费增长14.0%，农村快于城市2个百分点，这是今年连续第6个月农村消费增速超过城市。农村消费快于城市，农村消费对总消费的贡献呈现提高之势，是消费需求和国民经济继续保持高增长的新动力。

　　第三，城乡居民人均消费性支出增长加快。进入2009年以后，随着扩大消费政策发挥作用，居民人均消费支出增速有所加快。一季度城乡居民衣着、家庭设备用品、交通和通讯以及娱乐文化消费实际增速均比去年同期大幅提高，成为推动居民人均消费快速增长的主要因素。

　　第四，政府消费增长较快。2009年中央财政计划用在与人民群众生活直接相关的教育、医疗卫生、社会保障和就业、保障性安居工程、文化方面的民生支出合计为7284.63亿元，增加1653.34亿元，增长29.4%。上半年我国财政收入增幅下降2.4%，而财政支出增长26.3%，支出增速高于收入增速23.9个百分点。政府用于改善民生的财政支出一部分是投资性质的，另一部分则具有鼓励和扩大消费的性质。

　　下半年消费需求将呈现稳中加快走势

　　上半年我国消费需求持续较快增长，对于扩大内需、遏制经济持续下滑起到了重要作用。下半年消费内生增长动力和扩大消费政策将进一步推动消费市场的活跃，消费需求将继续呈现稳中加快的增长势头。

　　第一，经济呈现企稳回升的态势，有助于消费者增强信心扩大支出。目前，我国宏观经济前景趋好，有利于消费者对未来的乐观预期，增强消费信心。据人民银行调查，居民对二季度就业形势的预期较一季度有所好转，就业预期指数为-2.5%，比上季提高10.2个百分点。

　　第二，进一步扩大消费的政策将对消费增长起到事半功倍的作用。一是鼓励汽车消费政策不断完善将促进汽车消费继续快速增长。国家各项鼓励汽车消费的政策不断完善和落实，推动我国汽车消费逐渐由大城市向二、三线城市和农村扩展，价位低、耗油量少的汽车成为消费者追逐的目标，第二轮汽车消费热潮正在掀起。

　　二是房地产市场出现复苏，住房消费持续回升。进入今年二季度以来，我国房地产市场出现强劲复苏迹象。由于当前的住房需求主要是改善性和投资性需求，购房者的经济实力和支付能力较强，因而商品房买卖市场从低迷走向复苏的周期不会太长，预计下半年住房消费仍会保持较快增长。

　　三是家电产品消费将成为住房汽车之后的新热点。一方面，随着农村家电下乡政策日趋完善和落实，农民家电消费增长较快，今年下半年随着家电下乡产品种类扩大和品质提高，农村家电销售量将以更快的速度增长。另一方面，国务院决定6月1日起在北京、天津、上海等9省市推广家电“以旧换新”的政策补贴措施，将进一步促进下半年家电消费的增长。

　　第三，三农政策扶持力度大，农民收入和消费有望保持较快增长。国家及早出台三农扶持政策，力保农民收入较快增长。一是今年农业政策扶持力度大，大幅增加对农民良种和农机的补贴，资金到位早，有利于农民增收减支。二是夏粮丰收，国家兑现上调粮食收购价政策，并坚决实行农产品(12.01,-0.40,-3.22%)最低收购价格，有利于农民增加务农收入。三是商务部和储备中心紧急启动了猪肉收储计划，同时加快中央储备肉冷库建设，稳定猪肉价格，避免肉贱伤农。

　　第四，城乡社会保障制度不断完善，居民消费的后顾之忧减少。今年政府保消费保民生以促进消费中长期发展的政策明显加快了步伐。目前医药卫生体制改革重点实施方案已推出。在教育方面，从去年8 月份起全国城乡全面实现免费义务教育。在养老保险方面，城市养老覆盖率提高、月均养老水平不断增加。农村养老保险积极推进，将大大减轻农村养老问题。此外，国务院决定国有股转持社保基金，对我国社保基金的融资渠道是重要的拓宽，在数量上对社保基金的缺口有一定弥补。社会保障制度的完善，有利于提升消费者的信心，缓解居民对未来收入下滑的担忧，增加消费。

　　第五，全年消费品零售额有望保持15%的较快增长。上半年消费需求呈现平稳较快增长，下半年随着经济企稳回升，加之在政策效应和长期因素的推动下，消费需求仍将保持较快增长。初步预计，2009年将实现社会消费品零售额124760亿元，名义增长15.0%，与上半年增速持平，比2008年降低6.6个百分点，扣除物价因素实际增长15.5%，比2008年提高0.7个百分点。消费需求实际增速提高有利于提升消费对经济增长的贡献，也表明居民在目前经济调整中得到了更多实惠。

　　分城乡看，2009年城市消费品零售额将达84426亿元，增长14.5%，县及县以下消费品零售额40333亿元，增长16.1%，农村消费增速高于城市1.6个百分点，农村消费占总消费的比重32.3%，同比提高0.3个百分点。农村消费增长快于城市消费的新型格局有望逐步形成。

　　扩大消费需实施四大政策

　　1、尽快出台收入分配改革方案，逐步使劳动者报酬比重提高至45%左右。在当前经济不景气、消费增长乏力的情况下，国家应尽快批准实施收入分配改革方案。建议深化收入分配制度改革，国民收入初次分配向劳动者倾斜，三年内逐步使劳动者报酬占GDP的比例提升至45%左右。同时，将国民收入的一部分通过政府的转移支付让渡给中低收入阶层，对于刺激基本消费需求有重要作用。

　　2、改革个人所得税征收模式和扣除标准。一是确立合理完善的税前扣除费用。二是将目前分类所得税模式改变为综合所得税征收模式。

　　3、加大第三产业投资发展力度，大力促进服务消费。一是加快第三产业发展速度，促进服务消费增长。建议国家大幅增加金融服务业、信息咨询业、物流业和文化创意产业等第三产业的资金投入，出台有利于服务业发展的税收减免、信贷优惠等政策，引导社会投资加大对公共服务领域的投入力度，加快第三产业发展速度，提高三产比重等。二是着力提高中等收入群体服务消费的增长速度，加快中等收入群体服务消费增长。

　　4、积极推进“新农保”和农民工社保制度的建立和完善，消除农民消费的后顾之忧。一方面，对务农农民的社保要尽快出台和完善“新农保”社保制度。一是增加政府的补贴水平。目前政府补贴仍远低于农民缴费水平，应提高政府补贴标准，增强“新农保”的吸引力。二是明确界定各级政府的筹资责任。中央政府应界定最基本的养老保险标准，根据这一标准确定政府应承担的资金数额以及各级政府之间的分摊额。三是弱化村集体在资金分摊中的责任。

　　另一方面，建立和完善农民工基本养老保险制度。一是在改革设计上，建议采取“常住人口”的概念，使农民工养老保险制度与城镇职工养老保险制度有效衔接。二是建议比照城镇灵活就业人员参加养老保险的规定，把自谋职业的农民工也纳入新体制的适用范围。三是建立全国统一的农民工养老保险管理体系，解决养老接续、待遇计发等问题。

　　今年下半年，从国际方面看，各国经济刺激政策逐步显现成效，美国等发达国家经济衰退程度有望减缓，世界金融市场与实体经济将逐步渡过最艰难时期；从国内方面看，中国经济增长将在强有力政策支持下企稳回升，国内需求日趋恢复，外贸扶植政策效果逐步明显。综合分析，预计我国出口降幅将日趋收窄，进口需求将得到改善，贸易顺差规模超过2000亿美元。

2009年1-6月一般贸易与加工贸易进出口情况 单位：亿美元，%

　　资料来源：根据中国海关数据整理而得。

　　国际因素：部分先行指标呈现回升态势

　　国际金融危机去年四季度基本见底，世界实体经济恶化势头正在得到遏制，目前世界经济部分先行指标呈现回升态势。

　　一是美国经济有望触底。宏观经济数据显示，美国调整后一季度GDP环比折年率下降5.5%，较去年四季度降幅减少0.8个百分点；6月份商品零售额增长0.6%，较5月增加0.1个百分点，呈现5个月以来最大增幅；领先指标方面，LEI综合指标4-5月连续两个月回升，采购经理人指数PMI上半年连续6个月回升；房地产市场方面，6月住房成交582千套，环比上升3.6%，新房开工563千套，上升8.7%，呈现自去年12月以来最大涨幅。目前从除失业率(失业率是经济增长的滞后指标)以外的各项经济指标观察，基本可以判断美国经济有望在二季度后触底，并逐步呈现企稳回暖态势。此外，欧洲、日本经济先行指标也出现一定程度回升。总体而言，世界经济向好因素不断增多。预计下半年在美国经济企稳的带动下，欧洲、日本经济亦将结束深度调整，全球经济增长将缓慢恢复。

　　二是世界发达国家存在库存回补要求。自2008年四季度以来，美国、欧盟等发达国家的众多企业普遍经历了快速、大幅削减库存过程。目前美国制造业库存额已经接近2006年底水平，商业库存削减速度开始放缓。下半年，在世界经济逐步企稳、市场需求预期改善的情况下，预计以美国为代表的发达国家大部分企业将进入库存温和回补阶段。国际需求在各国回补库存的带动下将呈现阶段性回升趋势，我国出口面临的外部需求环境亦将有所好转。

　　三是国际大宗商品价格反弹。受美元贬值、需求改善、通胀预期等因素影响，国际油价、粮食等大宗商品价格年内以来出现波动反弹走势。其中，国际原油价格上半年最高升至每桶70美元；纽约商品交易黄金期货价一度逼近每盎司1000美元；锡价自3月以来升幅达到40%；玉米、大豆和小麦等农产品期货价均触及八个月高位。由于世界经济预期整体向好，预计下半年石油、粮食、有色金属等商品价格在全球经济趋稳的背景下将继续保持波动向上走势，并带动我国进出口商品价格指数回升。

　　四是贸易保护主义倾向加强。为缓解国内市场压力，保护本国产品销路，各国普遍采取了提高关税、滥用救济等措施，国际贸易保护主义倾向增强。数字显示，1-4月，共有13个国家(地区)对我国产品发起“两反两保”调查38起，案件数同比上升26.7%，涉及中国出口额同比增长1.9倍。此外，国际贸易壁垒进一步加强。

　　五是甲型H1N1流感继续蔓延。甲型H1N1流感自今年爆发以来，不断在世界范围内扩张，世界卫生组织6月11日将流感警戒级别升至最高警戒级6级，国际物流、消费、航运等活动均因此受到打击。未来仍将有部分跨国商贸活动因流感而被取消，部分贸易往来亦将延缓，这将给本已处于低迷状态的世界贸易带来更大冲击与压力。

　　国内因素：支持外贸回暖的有利因素较强

　　就国内宏观经济运行基本面与政策面而言，下半年尽管存在少量不利因素，但支持外贸回暖的有利因素较强，预计我国进出口急剧下滑局面将得到控制。

　　一是宏观经济运行好于预期。在政府出台的一揽子经济刺激政策推动下，我国二季度GDP增速达到7.9%，部分地区和行业经济出现企稳回升迹象，投资快速增长，消费保持平稳，工业增速逐步回升。随着我国宏观经济形势不断向好，国内市场需求将逐步恢复，对于能源资源产品、战略储备产品、装备制造产品的国际需求将相应提高，这对于进口增速止跌回稳具有积极作用。

　　三是出口先行指数略有回升。中国5月份PMI指数中新出口订单指数已升至扩张区间，10个月来首次站到临界值之上，6月该数值继续上升，达到13个月以来的最高水平。5、6月份的PMI出口指数分别实现50.1和51.4。同时服装、家具、电子及通信设备等行业订单显著反弹。出口先行指数回升预示未来出口形势将趋于好转。

　　四是人民币存在升值压力。一方面，在世界发达国家经济衰退、新兴经济体形势恶化的背景下，中国目前经济增长情况好于其它国家，基本面决定人民币实际有效汇率存在上行压力。另一方面，国际社会普遍认为中国将在本轮经济危机中率先复苏，中国市场成为海外资本投资首选市场之一，这对人民币升值造成一定压力。如果未来汇率上升，可能阻碍出口回暖。

　　在外需企稳、政策显效、价格回升等因素影响下，预计下半年我国外贸进出口降幅将呈现收窄趋势。

　　1、出口降幅减小。本次出口急剧下滑，本质原因是世界经济衰退引发全球需求锐减，而不是中国出口产品价格、品质等比较优势丧失。下半年美国经济运行有望触底企稳并带动世界经济逐步走出低谷，国际市场需求将有所恢复。尽管目前仍然存在短期抑制出口增长的因素，但我国外部需求严重萎缩局面将在一定程度上改善，加之中国支持出口政策效果逐步显现，预计下半年出口下滑速度将日渐放缓，其中需求弹性较大的机电产品出口减速幅度有望缩小。

　　2、进口需求改善。国家前期扩大内需政策效果逐步显现，宏观经济触底反弹，政府采购力度加大，内需企稳将有利于进口回暖。此外，去年三季度我国进口商品价格指数达到峰值，此后快速回落，受去年同期价格因素影响，预计下半年我国进口商品价格指数将稳中趋升，由于价格因素导致进口名义增长下滑的趋势将有所减轻，名义增速将逐渐向实际增速靠近。

　　综上所述，下半年我国外贸出口下降幅度将减缓，全年预计下降17.5%左右；进口降幅较上半年明显减小，全年下降16%；贸易顺差规模维持在2200亿美元左右。

　　六大对策建议

　　(一)积极落实已出台外贸政策

　　在当前经济形势下，外贸政策重点可以放在将前期优惠政策“发挥好、贯彻好、落实好”上，帮助出口企业度过难关，保持外贸稳定运行。

　　(二)推进出口退税制度化建设

　　我国出口退税政策经过多次调整后，除“两高一资”商品外，目前大部分产品已经接近全额退税。建议下一步，一是细分出口产品税号，按照结构优化原则，除“两高一资”产品外，对其他所有商品实施全额退税。二是借鉴发达国家在出口退税方面有益的制度性安排，通过法律手段，将出口退税政策转化为一项固定制度，逐步建立与完善具有中国特色的出口退税制度体系。最终通过出口退税制度安排，达到长期降低企业出口成本，帮助企业增加效益，提高中国产品在国际市场竞争力的目的。

　　(三)继续扩大出口信贷规模

　　一是继续加大对具有偿还能力、信誉良好的发展中国家进口企业提供人民币出口买方信贷政策力度。二是扩大国内出口卖方信贷覆盖范围，提高出口信贷在一般贸易中的比重，着重支持国家重点推动的大型机电成套设备出口项目、装备制造产品出口项目。

　　(四)增强汇率机制灵活性

　　一是完善人民币汇率形成机制，可以考虑根据国内外经济、金融、汇率波动状况，调整目前货币篮子中各主要币种的权重，增加欧元、日元等世界货币比重，逐步改变当前人民币实际走势盯住美元的局面，减轻人民币实际有效汇率升值压力。二是进一步增强汇率弹性，建议在现有基础上扩大中间价浮动区间，在更加合理均衡的水平上保持人民币汇率基本稳定。三是加强区域内贸易——货币合作，扩大双边货币互换规模和适用范围。

　　(五)坚决贯彻外贸多元化战略

　　一是加强区域间贸易合作，加快双边自由贸易协定体系建设。未来可以考虑进一步加强与周边俄罗斯、印度、东盟等国家与地区的贸易单边与多边合作，建立区域范围内贸易互动与稳定机制，同时建立区域内部金融合作体系，推动东亚地区货币——外储——金融系统建设，增强10+3框架凝聚力。二是鼓励企业拓展南美、非洲等新兴市场。利用国外企业因金融危机收缩业务的契机，结合中国企业竞争优势，尽快抢占细分市场。三是推进与资源、能源储备丰裕国家双边互惠贸易活动。

　　(六)积极应对国际贸易保护主义

　　一是坚定、明确阐明中国对于贸易保护主义的态度，反对任何国家以任何形式阻碍贸易自由化进程，同时对实施贸易保护的国家进行威慑、警告，使其在实施相关贸易保护行为的过程中有所顾忌。二是对于其他国家擅自直接或变相采取禁止、限制、加征关税等影响中国正常出口贸易的行为，以及其他国家通过倾销等方式向中国输入商品的做法，考虑对其采取报复性措施，如征收报复性关税，限制该国相关产品进口，控制进口配额等。三是倡议国际有关机构对世界贸易体系进行改革，特别强调世贸组织要加强对发达国家贸易保护政策的监管。同时充分利用WTO规则，以“增进国际交流，抵制贸易壁垒”为原则，运用反倾销、反补贴等政策工具，打击部分国家贸易保护行为。

　　物价下行周期即将结束 CPI年底有望由负转正

　　根据目前各影响因素判断，今年10月份之前CPI从下降态势走出的可能性较小。如果目前环比上涨的走势能够延续下去，年底同比出现上涨的可能性较大。2009年我国CPI同比下降幅度大约为0.5%左右。2009年我国PPI同比下降幅度大约为5%左右。

　　消费价格下降态势将持续，但下降势头在四季度将得到扭转

　　2009年上半年，受上年翘尾因素的较大负面影响，我国居民消费价格指数(CPI)、工业品出厂价格指数(PPI)和原材料、燃料、动力购进价格指数(RMPI)等主要价格指数都出现了同比下降的走势。从近期变化情况来看，各类价格指数下降的势头得到不同程度的抑制。

　　1、在翘尾因素的负面影响下，短期内消费价格下降态势将持续。目前消费价格出现下降的态势，主要与2008年四季度价格大幅度下降、造成基数前高后低有关。这种影响用翘尾因素来衡量，就表现为对今年的负面影响。根据我们的测算，CPI翘尾因素的负面影响在10月份之前大体保持在一个百分点左右，11月份开始明显减小。由于近期价格上涨的动力不强，截至5月份新涨价因素表现为对价格上涨的轻微推动，因此，根据目前各影响因素判断，10月份之前CPI从下降态势走出的可能性较小。如果目前环比上涨的走势能够延续下去，年底同比出现上涨的可能性较大。

　　2、社会总需求扩张步伐加快将抑制各类价格持续下降。各类价格水平的回落是前期社会总需求扩张步伐放慢的滞后反映，根据近年来的经验，CPI涨幅滞后于经济增长约一年时间左右。根据这样的经验和目前经济运行的态势来判断，由于2009年年初经济增长率处于谷底，从3月份经济增长率出现反转，未来经济增长仍将保持反弹的趋势，那么2009年全年消费价格下降态势可能延续到9月份前后，到年底可能出现反转。

　　3、货币供应对价格上涨起到明显支撑。影响国内价格变化的主要因素是货币供应的变化。进入2009年以来，随着货币政策的宽松，信贷投放量急剧扩张，1-5月份我国信贷投放额达到5.8万亿元，比上年同期多投放3.7亿元；国内货币供应量M1、M2增速也都明显提高，5月底M1、M2增速分别达到18.7%和25.7%，比货币政策放松之前的2008年11月底分别提高12和11个百分点。一般而言，货币的注入将起到增加实际需求和推动价格上涨两方面的作用，因此，M2增速与GDP增速之差在一定程度上能够反映未来我国的通货膨胀压力，从近期的情况看，M2增速与GDP增速之差明显高于历史上正常经验水平，说明货币供应对未来价格上涨形成较强的潜在推动作用。

　　4、肉类价格临近周期的转折阶段。近年来影响国内消费价格走势的一个重要因素是肉类价格，肉类价格本身呈现出较强的周期性波动态势。2003年以来肉类价格出现了两个先快速上升、后快速下降的周期，从2006年年中开始的本次周期，目前已经延续3年左右的时间，根据生猪的饲养周期和价格变化周期，目前价格变化已经接近周期性谷底。另外，从猪粮比价关系来看，目前猪粮比价已经低于根据历史经验得出的6：1的养猪收益盈亏平衡点，未来一段时间肉类供给将逐步趋于放慢甚至减少，价格下降的阶段也可能临近结束。

　　综合考虑上述影响因素，2009年我国CPI同比下降幅度大约为0.5%左右。

　　工业品出厂价格和生产资料价格走势可能发生突变

　　除了受到国内因素的影响之外，我国PPI和生产资料价格受到国际因素的很大影响。从历史经验来看，我国PPI和生产资料价格与美国PPI的同步性非常强。主要原因是在经济全球化的背景下，我国很多原材料对国际市场的依存度较高，很多产品又主要面向国际市场；美国商品市场的对外开放水平也比较高；因此，我国与美国的PPI和生产资料价格走势共同受到国际市场供求的影响。

　　美元供应量和汇率变化是影响工业品和生产资料的国际价格水平的重要变量。美元的供给与美元汇率之间又存在联动关系。在美元供给明显增加的情况下，美元趋向于贬值。美国货币供应量M1的变化与美元汇率之间的关系较为密切：货币供应增加之后，美国PPI往往出现上涨；美元贬值之后，美国PPI也往往出现上涨；两者同时出现时，价格的上涨幅度往往会比较高。

　　目前，美国货币供应量的较快增长还没有充分体现到价格水平上，主要原因是美国的货币乘数和货币流通速度的明显下降减缓了美国大规模注资拉动价格上涨的影响。但未来有可能带动价格出现上涨。

　　1、目前货币乘数明显低于正常水平，但有可能发生急剧变化。为了应对金融危机，美联储向美国金融机构大规模注资使得美国基础货币增速达到很高水平，但由于目前货币乘数明显低于正常水平，货币供应量增速明显低于基础货币增速。美国基础货币余额从危机前8000亿美元左右提高到目前的17000亿美元左右，增长1倍多；但美国广义货币供应量M2乘数金融危机前比较正常的8-9下降为目前的4-5左右，下降了一半左右，在很大程度上抵消了基础货币高速增长的影响。随着金融危机影响逐步减弱，一旦货币体系恢复正常运转，货币乘数就可能恢复到正常水平，如果在发生这种转变之前基础货币的数量不能降低到适当水平，货币供应量增速将明显提高。因此，要密切监测货币乘数的变化。

　　2、货币流通速度明显低于正常水平，但有可能发生急剧变化。尽管货币乘数的下降减缓了基础货币对货币供应量增长的影响，但由于基础货币的超高速增长，使得美国的货币供应量达到较快的增长。近期美国狭义货币供应量M1增速保持在16%左右，而危机前为零增长上下；广义货币M2增速保持在9%左右，比危机前6%左右的增速提高了一半左右。

　　目前，美国货币供应量的较快增长还没有充分体现到价格水平上，主要原因是美国货币流通速度的明显下降减缓了美国货币供应量较快增长拉动价格上涨的作用。2008年9月份美国金融危机急剧恶化之后，美国的货币流通速度急剧下降，广义货币M2的收入流通速度从此前的0.48左右下降到一季度的0.42左右。未来时期货币供应量的高增长是否会对通货膨胀形成实际的压力，关键是要看货币流通速度在何时恢复到正常水平。

　　3、美元汇率可能重新进入贬值阶段。在本次金融危机之前，美元经历了数年的贬值；在金融危机发生之后，对国际主要交易计价货币和储备货币---美元的需求较为旺盛，使得美元汇率出现了一轮快速升值；但近期随着人们对经济前景的看法趋于乐观，美元的避险功能减弱，对美元的需求相对减少，加上在应对危机的过程中，美国释放的美元供给量要明显大于欧元、日元等货币，美元已经重新出现了贬值的走势。从未来情况看，上述因素将继续对美元贬值形成压力，美元长期走贬的可能性较大。美元贬值将提升各类产品的国际市场的价格。

　　4、基数变化可能使得未来PPI的上涨速度较快。目前，国内外PPI和生产资料价格仍然出现下降，主要与2008年四季度的大幅度下降造成基数前高后低有很大关系。从国内情况来看，PPI和RMPI翘尾因素对今年价格走势的负面影响在10月份之前也比较强，在8月份之前这种负面影响还将继续加大。从而使得PPI和RMPI同比下降幅度在8月份之前可能继续加大。但在10月份之后，随着翘尾因素负面影响的急剧减小，PPI和RMPI同比将迅速由下降转为上涨。在2010年涨幅有可能明显加大。

　　综合考虑上述影响因素，2009年我国PPI同比下降幅度大约为5%左右。

　　1、抓住国际市场价格下滑的有利时机，改革价格形成机制

　　在当前经济增速相对较低、对资源类产品的需求不太旺盛的情况下，进行资源等产品的价格形成机制的改革，对全社会造成的影响会比较小。

　　2、做好货币政策适时退出的预案

　　当前经济增长和价格回落的主要原因是前期社会总需求扩张步伐明显放缓的滞后反映，为了抑制经济增速和价格总水平的过快下滑，2009年国家应采取积极的财政政策和宽松的货币政策，这无疑是正确的政策选择。但未来这一政策的执行应该更好地把握好力度，避免货币政策执行上由“适度宽松”变为“过度宽松”，为未来通货膨胀隐患。

　　3、进一步完善国内外价格水平联动机制，避免价格水平过度波动

　　国内外价格接轨不宜简单化，应该综合考虑国内外经济发展水平和价格总水平之间的差异。同时，对于国际上受热钱炒作影响较大而价格波动频繁的产品，进一步完善价格形成机制和调控手段，适当缓冲国际价格波动对国内价格的影响，避免价格水平过度波动对国内生产的不利影响。

　　【金融篇】保持信贷总量平稳 促进信贷结构优化

　　今年上半年货币政策全力以赴“保增长”，“适度宽松”的货币政策在实际执行中“相当宽松”。货币政策与其他宏观经济政策相配合，实现了遏制经济较快下滑的良好效果。二季度经济走势呈现企稳回升势头，但经济回升的基础还不够稳固。随着货币信贷猛增，资产价格泡沫风险、远期通胀风险、不良资产风险也开始形成。下半年货币政策仍应坚持“适度宽松”的既定方针，但在执行中，要适度微调，由上半年的“相当宽松”向“适度宽松”回归，推动货币与信贷平稳增长，加强信贷结构调整，同时还要切实防范可能出现的金融风险。

　　货币政策全力以赴“保增长”

　　1、信贷猛增有效配合固定资产投资增长和住房消费回升。2008年前三季度央行和银监会严格的信贷额度管理，商业银行的放贷热情受到抑制，9月份国际金融危机全面爆发以后，为防止我国经济受到过大冲击，保证经济平稳快速增长，贷款额度限制完全放开。为配合政府“保增长”的要求，同时出于经营压力，商业银行自去年11月份就开始猛增信贷。今年以来，商业银行的放贷冲动得到极大释放，上半年贷款投放规模创出空前的“天量”。1-6月人民币各项贷款累计增加7.37万亿元，同比多增4.92万亿元。上半年新增贷款规模不仅创下有史以来同期最高水平，还超过了以前各年度全年贷款投放规模。6月末，人民币各项贷款余额同比增长34.4%，为1997年以来的最高水平。信贷大幅投放对上半年宏观经济企稳回升提供了宽松的资金条件。

　　2、信贷投放带来的乘数效应推动货币供应快速增长。今年以来，在信贷猛增的推动下，货币供应量增速持续走高。6月末，M2余额同比增长28.46%，增幅比上年末高10.64个百分点，创下1997年以来最高水平； M1余额同比增长24.79%，增幅比上年末高15.73个百分点。M2增速与M1增速之间的“剪刀差”逐月缩小，说明伴随经济企稳回升，存款出现活期化倾向。不过由于M2增速始终快于M1，货币流动性比例(M1/M2)仍较往年要低，6月末，货币流动性比例为34%，比去年同期低0.99个百分点，基本为历史同期最低水平。货币流动性比例较低说明虽然目前经济景气在回升，但经济活跃程度仍较往年同期要差。

　　从货币派生角度看，我国货币扩张主要来自于信贷猛增带来货币乘数效应，此外，央行去年底下调存款准备金率以及今年以来公开市场操作总体投放资金也保证了基础货币增长。5月末，基础货币余额为12.28万亿元，比上年末减少6444亿元，比去年同期增加7425亿元。分不同月份看，由于去年12月份央行连续两次下调法定存款准备金率，基础货币余额自去年12月份开始跳升到12万亿元以上。但随着商业银行猛增信贷，超额储备水平降低，基础货币余额自2月份开始逐月下降。受信贷猛增影响，货币乘数自今年1月以来持续攀升。

　　3、公开市场操作引导货币市场利率保持低位，为商业银行放贷提供支持。受国际金融危机冲击，今年以来，我国贸易顺差规模有所缩小，外资流入减少，国际收支顺差结汇形成的外汇占款投放势头也明显减弱。外汇占款余额同比增速由上年末的29.4%下降到今年6月末的15.9%。上半年外汇占款累计新增9482亿元，同比少增15318亿元。在外汇占款萎缩导致相应的流动性投放减弱的背景下，央行上半年公开市场操作，仅在2月和4月实现流动性净回笼，其余月份均为净投放资金。综合来看，上半年央行公开市场操作累计净投放资金5015亿元，而去年同期为净回笼2259亿元。

　　此外，自去年9月份以来，为防止国际金融危机对我国金融市场造成冲击，央行还通过持续下调央行票据发行利率来引导货币市场利率下行。上半年央行公开市场操作均为发行3年期央行票据和进行28天和91天正回购操作，3年期央票的发行利率一直稳定在0.965%，28天正回购利率一直维持在0.9%。在央票发行利率和正回购利率维持在超低水平的引导下，货币市场利率也保持在历史低位。

　　4、贷款名义利率处于历史低位，但实际利率仍偏高。2009年以来，受前期降息和贷款同业竞争驱使，金融机构贷款利率继续下行。3月份，非金融性公司及其他部门人民币贷款加权平均利率为4.76%，比年初下降0.80个百分点。受扩大商业性个人住房贷款利率下浮幅度政策影响，3月份个人住房贷款加权平均利率为4.45%。目前，一年期人民币贷款名义(基准)利率处于历史低位，但如果考虑到目前CPI与PPI双双负增长的现实，则贷款实际利率水平还是偏高。如果剔除物价因素，6月份一年期贷款(基准)实际利率约为10.1%，处于较高水平，但略低于1997-1999年通货紧缩时期水平。

　　坚持“适度宽松”的货币政策，对信贷投放适度微调

　　随着经济企稳回升，与货币信贷猛增相伴随的资产价格泡沫风险、通胀风险、不良资产风险也开始形成，近期对于货币政策是否需要调整的讨论开始增多。我们认为，判断下半年货币政策取向，要考虑以下三点：一是经济已经开始回升，货币政策延续上半年的扩张力度必要性降低；二是经济回稳的基础尚不稳固、年内通胀风险不会出现，目前尚未到货币政策收紧的时机；三是货币政策要在预防资产价格泡沫风险、远期通胀风险，金融风险方面有所作为。总体来看，“保增长、保民生、保稳定”仍应是下半年金融调控的首要目标，货币政策仍应坚持“适度宽松”的既定方针，但在执行中，要适度微调，由上半年的“相当宽松”向“适度宽松”回归，推动货币与信贷平稳增长，加强信贷结构调整，实现“调结构、促转型、增后劲”，同时还要切实防范可能出现的金融风险。

　　1、货币政策应坚持“适度宽松”的基调，保持政策的连续性。目前我国经济发展正处在企稳回升的关键时期，经济回升的基础并不稳固，内生增长动力尚待加强，为防止经济复苏出现反复，宏观经济政策应保持连续性和稳定性。为此，适度宽松的货币政策基调不能变，仍要以“扩内需、保增长”为基本出发点。

　　2、保持存贷款名义利率稳定。目前存贷款实际利率处于较高水平，主要原因是物价水平下降，而并不在于名义利率过高。如果下半年CPI、PPI仍呈同比下降走势，且降幅进一步扩大，那么存贷款实际利率可能会继续上升。但考虑到远期通胀风险，明后两年物价水平可能会回升，届时存贷款实际利率自然就会回落。也就是说，目前贷款实际利率处于高位可能是阶段性的。另外，由于我国投资和消费的利率弹性较低，降息对扩内需的刺激作用并不大。因此，从防范长期通胀风险，控制通胀预期考虑，年内存贷款名义利率应保持稳定，不宜进行调整。

　　3、保持银行体系流动性充裕，同时适当引导货币市场利率回升。公开市场操作和存款准备金率的调整取决于银行体系流动性的变化，如果股票市场IPO的重启、外汇占款投放规模下降过多等导致银行体系流动性出现紧张，应通过公开市场操作投放资金或下调存款准备金率来确保银行体系流动性的充足，及时向金融机构提供流动性支持。如果过多资金滞留在银行体系内，导致货币市场流动性过剩，就应通过公开市场操作适当回笼资金。7月份以来，央行通过公开市场操作已经开始引导货币市场利率回升，但目前货币市场利率仍处于较低水平。尽管短期资金价格已经超过四大国有银行的资金成本，但是仍然低于部分股份制商业银行和城市商业银行的成本线，仍有利于中小银行放贷冲动的释放。如果下半年“适度宽松”货币政策的着眼点在“适度”的话，货币市场利率水平应继续向中性水平回归。

　　4、保持信贷投放稳定，促进信贷结构微调。当前信贷政策面临两难境地。一方面，经济回升基础并不稳固，政府四万亿投资计划的实施仍需要信贷投放的配合；另一方面，信贷猛增带来的风险隐患在增加。为此，下半年要保持信贷政策的连续性，既要保持总量平稳，又要做到结构优化。在总量控制上，要推动信贷平稳投放，保证信贷政策对政府投资计划的支持力度，配合积极财政政策的实施，做好稳定和刺激内需的工作，同时适度控制信贷规模，防止信贷过度膨胀。在结构调整上，把握好结构调整的力度、节奏和方式，通过窗口指导推动信贷结构“微调”。

　　信贷政策的结构性“微调”的侧重点主要有：一是要促使商业银行信贷投放向实体经济倾斜，可以对商业银行提出强制性要求，保证新增贷款的大部分必须用于实体经济，存量贷款也要有计划地向实体经济转移。二是积极引导商业银行对信贷投放进行结构性调整，在保持基础设施建设的配套贷款合理增长的同时，解决经济复苏由政府推动向市场自主性增长的动力切换问题。信贷投放要向有效推动民间投资和消费增长倾斜，具体而言，要加大对创新能力强、产业前景好、有订单、有利于带动就业的中小企业和民营企业的信贷投放，加大对技术改造、兼并重组、过剩产能向外转移、节能减排、发展循环经济的信贷支持，进一步开发促进居民消费的多种消费信贷产品，增加对居民消费贷款的投放，加大对三农、助学、就业等的信贷支持，同时继续限制对“两高”行业和产能过剩行业劣质企业的贷款；鼓励和引导金融机构扩大出口信贷的规模，探索在出口信贷中提供人民币中长期融资。

　　5、加强金融监管，防范金融风险。为防范可能的不良资产风险，监管部门应加强金融监管，对一些领域贷款增长过快做出风险警示。此外国际游资的流动不利于我国宏观经济金融的稳定。为防止大规模的热钱流流动对我国造成的不利冲击，有必要进一步加强对跨境热钱流动的监测和管理。

　　财政收入形势严峻 财政收支矛盾突出

　　今年以来，由于经济减速、结构性减税等因素的影响，财政收入处于负增长状态，财政收入形势十分严峻；在财政支出方面，积极财政政策得到较好落实，且加快落实扩内需、保增长的各项政策措施，保障重点支出，都需要加大财政投入力度，进一步增加了财政支出压力，收支矛盾比较突出。下一步财政政策要在抓紧落实好已出台的各项政策措施的基础上，及时完善相关政策措施，为应对可能出现的更加严峻的经济局面，尽早研究准备预案，努力促进经济社会平稳较快发展。

　　积极财政政策实施情况

　　1、财政收入企稳回升，但减收压力仍然较大。今年上半年，全国财政收入33976.14亿元，比去年同期减少832.05亿元，下降2.4%。其中，中央本级收入17704亿元，同比下降9.4%；地方本级收入16272.14亿元，同比增长6.6%。

　　财政减收主要有以下原因：

　　(1)主要税种收入增速下降幅度较大。一是受经济下行、企业投资活动萎缩、增值税转型等因素影响，增值税和企业所得税收入大幅减少。1-6月，国内增值税和企业所得税收入比去年同期分别下降3%和13.8%。二是受外需下降，企业国际贸易活动减少等因素影响，进口货物两税和关税收入较少较多。1-6月，进口货物两税和关税收入分别下降14.9%和29.9%。

　　(2)外贸企业出口退税增加较多。2008年下半年以来国家先后七次提高劳动密集型和机电等产品出口退税率，受政策影响，1-6月外贸企业出口同比增长21.9%，相应体现为财政减收。

　　(3)证券交易印花税收入下降。受税率政策调整翘尾因素影响，1-6月证券交易印花税收入同比下降74.5%。

　　但也要看到，全国财政收入呈回升趋势。全国财政收入1月份下降17.1%，2月份下降1.2%，3月份下降0.3%，4月份下降13.6%，5月份增长4.8%，6月份增长19.6%(见图1)，在2008年10月份以来连续七个月下降后，实现了两个月的增长。主要原因是：(1)消费税收入增长迅速。(2)营业税收收入有所增长。(3)非税收入大幅增长。

　　2、财政支出增长迅速。今年上半年，全国财政支出28902.56亿元，比去年同期增加6020.54亿元，增长26.3%。其中，中央本级支出5904.89亿元，同比增长22.7%；地方本级支出22997.67亿元，同比增长27.3%。各项重点支出得到较好保障。其中，农林水事务支出同比增加1065亿元，增长75.5%；交通运输支出同比增加587亿元，增长67.8%；环境保护支出同比增加205亿元，增长63.4%；科学技术支出同比增加331亿元，增长57.1%；医疗卫生支出同比增加370亿元，增长40.3%；社会保障和就业支出同比增加815亿元，增长29.2%；城乡社区事务支出同比增加372亿元，增长24.1%；教育支出同比增加593亿元，增长17%。上述重点支出增加额占同期财政支出增加额的75%。

　　全年财政形势预测

　　1、全年财政收入形势严峻。经济决定财政，经济增速减缓和物价下行的趋势，决定了财政收入难以实现较快增长。特别是受国际金融危机冲击等因素的影响，外贸进出口总额下降较多，企业利润大幅减少，物价水平下行压力大，使相关主体税种税基缩减较多。从政策性因素看，政策性减收影响将进一步显现。具体来看，影响财政收入增长的因素主要有以下几个方面：

　　一是全年部分经济指标可能完不成计划。2009年中央财政收入计划是依据国家确定的GDP增长8%、工业增加值增长9.5%、居民消费价格指数上涨4%、外贸进出口总额增长8%、企业实现利润等指标，以及政策性减免税费等因素综合测算确定的。这些指标前5个月增幅都比较低，随着扩内需、保增长政策措施效应逐步显现，今后会逐步提高，但居民消费价格指数、进出口总额、企业实现利润等指标难以完成计划指标，使财政收入增长低于预算目标，造成财政短收。

　　二是相对于经济增长、财政收入增长存在滞后性，经济回升反映到财政收入上需要一段时间，财政收入下降期比经济下滑延续期更长。

　　三是为支持经济平稳较快增长，在年初预算确定后，又出台了进一步提高部分产品出口退税率等政策，如从2月1日、4月1日和6月1日起，再次提高纺织、服装、轻工、钢铁、有色、石化、农业等产品出口退税率，与预算相比又减少了财政收入。

　　四是财政收入与GDP的弹性受经济周期影响波动较大。在经济上行期，伴随着经济的快速增长，企业效益大幅提高，财政收入呈现较快增长势头；在经济下行期，企业效益下降，财政收入增幅往往比经济增长要低。

　　综合以上因素，预计2009年全国财政收入将会比预算短收。考虑到今年财政收入可能呈现前低后高态势，按照2000年以来前6个月财政收入占全年收入比例的较低值预测，全年财政收入增长约2%，由此测算全年财政收入约为62620亿元，短收约3600亿元左右。

　　2、全年财政支出大幅增长。在财政支出方面，实施积极财政政策，加快落实扩内需、保增长的各项政策措施，保障重点支出，都需要财政加大投入力度。全年全国财政预算支出76235亿元，增长22.1%。中央财政总支出和重点支出预算增幅较高，中央财政总支出预算增长24%，其中教育、科学技术、社会保障和就业、保障性安居工程、医疗卫生、农林水事务等方面支出都增长较快。年度预算确定后又出台了一些增支政策，包括增加支持企业自主创新和技术改造贴息、促进外贸发展等方面的支出，进一步加大了财政支出压力。综合考虑，初步预计全年全国财政支出增长速度在22.5%左右。

　　因此，2009年中央财政形势十分严峻，财政收支矛盾将更加突出。

　　下一步财政政策措施建议

　　(1)贯彻落实好保增长的各项财税政策措施。一是充分发挥政府公共投资的作用，促进投资平稳增长。狠抓各项政策措施的贯彻落实，加快政府公共投资预算下达和项目实施进度，尽早形成有效实物投资，充分发挥财政资金引导带动社会资金的乘数作用。加大对政府公共投资的监督检查，确保尽快落实到位并发挥效应。二是支持扩大国内需求特别是消费需求。加大家电下乡实施力度，充分发挥其直接刺激消费的作用。加大对社会保障、就业、医疗卫生、教育、保障性住房的支持力度，稳定居民消费预期，促进扩大消费。三是合理运用出口退税、关税、财政补贴等财税政策手段，稳定和扩大出口。清理和取消限制出口的政策措施。加大对外贸易的金融支持力度，采取买方信贷、卖方信贷和出口信用保险等多种方式，促进扩大出口。四是继续加大对中小企业的财税支持力度。

　　(2)大力促进农村改革与发展。一是完善农业补贴政策，抓紧研究建立补贴动态调整机制。二是进一步完善配套措施，确保粮食最低收购价政策顺利实施。充分发挥最低收购价粮食对市场的调控作用，保护种粮农民利益。三是大力发展支持发展现代农业，启动小型农田水利重点项目建设，支持农产品(12.01,-0.40,-3.22%)质量安全建设，促进农业技术推广和农业科技成果转化，加大农村劳动力转移培训和农民科技培训力度。

　　(3)着力保障和改善民生。一是密切关注就业形势，加大就业资金投入，努力保持就业局势基本稳定。进一步扩大小额担保贷款贴息范围，重点向大学生、农民工等倾斜。支持解决零就业家庭就业问题。加大对就业再就业培训的支持力度。二是按照医药卫生体制改革方案要求，抓紧出台有关配套文件，加大医疗卫生投入，提高资金使用效益。继续完善新型农村合作医疗制度，全面开展城镇居民基本医疗保险。进一步推进基本公共卫生服务逐步均等化，完善重大公共卫生事件应对机制。三是继续加大对保障性住房建设的支持力度。

　　(4)狠抓增收节支。针对中央财政可能出现的短收，为确保完成全年预算任务，需要在实施好结构性减税政策的基础上，狠抓增收节支。一是大力支持税务、海关等部门依法加强税收征管，严格控制减免税，严厉打击偷骗税违法活动，强化出口退税管理，努力确保财政收入应收尽收。二是严格控制一般性支出。根据党中央、国务院精神，压缩公务购车用车、公务接待费和出国经费，严格控制党政机关楼堂馆所建设。牢固树立过紧日子的思想，勤俭办一切事业。

　　(5)提前研究新的政策预案。为应对可能出现的更加严峻的经济局面，需尽早研究预案，包括下一步财政政策的着力点及可供选择政策工具组合等。一旦国外经济形势进一步恶化，国内经济持续低迷，应果断推出新的刺激措施，并加强财政政策、货币政策、产业政策等协调配合，着力带动更多社会资金投入。