MarginofSafety

上实系重组采用现金收购方式，即使采用最低税率计算，发生的税费也至少上亿元，如果出现评估增值等情况，税费更将因此激增，甚至抵消掉卖壳可能赚取的利润。而考虑到现金收购动用的现金规模，资产评估增值可能导致的所得税，交割登记程序，卖壳方寻找、谈判、交易等情况，这一方式耗时长、风险大，而扣除掉税费后的收益与之相比，毫无经济性可言。
　　那么采用增发股权收购资产的方式又如何？我们不妨假想增发股权收购资产完成后的上实系股权结构图，或许能够看清楚问题之所在（图1）。
　　由此可看出，交易完成后，上实医药和中西药业将成为上海医药的股东，要实现上实集团对上海医药完全控制，还需要将上实医药和中西药业所持有的上海医药股权转让给上实集团，这里涉及到的现金将至少不低于两家公司原来净资产金额，合计超过32亿元。且如果采用这一操作，上海医药整合必须与上实医药和中西药业卖壳方案同步进行，重组所花费的时间与难度都将大大增加。
　　相比较而言，看上去不那么经济的吸收合并方案，却完全不存在上述两种方案的弊端。操作简单、定价明确、周期较短、稳定性高—除了放弃掉卖壳获得的收益以外几乎没有缺点。而对于动辄几十上百亿资产规模的国有企业来说，稳定与收益的选择，实在算不上什么难以取舍的难题。
　　各种复杂现象的背后，往往可能隐藏着一个简单到不能再简单的答案。在从各种可能的情况下分析完上实系重组案例后，笔者向上实集团一位内部人士求证选择吸收合并方案的真正理由。这位人士直言，他们之所以选择这一方式，仅仅是因为比较快，有利于上市公司早日增发融资。■