丰乐种业：农化成本压力凸显 香料业务发展超预期 丰乐种业, 农化

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公司发布2011年中报，报告期内实现营业收入6.75亿元，净利润5048万元，同比分别减少9.68%和39.38%，对应EPS0.17元。扣除非经常损益后的净利润为4711万元，同比减少43.27%。

点评：

公司上半年业绩同比下滑幅度较大，主要是因为上年同期“丰乐世纪公寓”确认收入2.2亿元导致基数较高，剔除房地产业务后，公司营业收入较上年同期增长28.2%；净利润较上年同期增长51.20%，业绩增长显著。

种业收入、毛利均有所下降，产品结构变化导致毛利率略有提升。玉米市场竞争加剧，公司主要品种受到冲击，销量减少，盈利下滑；水稻市场表现较好，实现收入与毛利率双增长。农化产品销售增速较快，上半年同比增长57.88%，但受到国际巨头冲击及成本上升的影响，毛利率下滑8.18%。

香料业务发展迅速，收入同比增长63.51%，产品价格持续攀升，毛利率提高4.77%。旅游服务业务有所好转，较上年同期增长25.88%。

受员工薪酬、科研费用、折旧费增加的影响，管理费用同比增长31.44%；广告费用、运杂费的缩减使销售费用同比减少18.25%；财务费用同比减少50.18%。

控成本、推销售，多元业务齐头并进，：

公司未来将积极推动玉米新品种研发，推进高端水稻品种的销售，继续做大做强种业；农化业务注重控制成本提高盈利能力，加快募投项目建设进度；香料业务向合成香料延伸，进一步扩大市场占有率。

我们认为，公司多元化发展模式可以有效平抑种子业务的业绩波动，农化和香料未来将继续保持高增长，但由于成本压力，盈利水平将受到一定抑制。

盈利预测及投资评级：

考虑到短期种子业务表现不佳以及成本上升带来的业绩压力，我们下调11-13年EPS，分别为0.37元、0.51元、0.71元，给予12年30-35倍PE，对应目标价15.30元-17.85元，增持评级。