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同威李驰:走中国特色的价值投资之路

2010-12-14  “我觉得投资应该向‘道’的层面上靠,要取之有道,可很多人一直在术的层面转悠。”
受访者:李驰
受访者身份:深圳同威资产管理有限公司董事总经理
采访者:《证券市场周刊》吴晓兵
采访地点:深圳
采访时间:2006年11月2日
对于当前股市的看法,我认为现在的下跌,是牛市中回调的正常形态。熊市中利好消息下的涨升是无助无力短暂的涨;牛市中利空消息下的跌是短暂而不改变大势方向的跌,市场下跌后会更健康、更猛烈地上涨。真正需要警惕的是“很小的利空”,是无警觉的小幅下跌,前期市场上的这种下跌方式并不是我们所畏惧的。放心等待吧,利润的积累必须通过时间来完成,否则来得快去得也快。我曾经说过“如果日后见顶下跌,不排除出现境外市场惯有的断崖式急速下跌”,但这种情况远未来临,要等到2008年以后。
“睡得着觉的投资”
《证券市场周刊》:你的投资理念是从什么时候开始向巴菲特的价值投资靠拢的?
李驰:如果一个人没有输过钱,能迅速到这条路上吗?实际上有这样一个心路历程的转变――我们也是在市场当中交了一些学费,然后开始想应该怎么做最稳,后来看一些书,发现自己的摸索跟巴菲特的价值投资理念有点不谋而合。要说理念,就是你要知道输为什么输,赢为什么赢。如果你不想赚钱、只想不输钱的时候,往往赚得很多;但你急功近利,老想追热点赚钱,一开始对了几次,后面错一次,就把前面赚的都吐了回去。最后发现只有一条路是最稳当的,转变就是这样来的。
《证券市场周刊》:一般来说,只有经历了前面熊市的洗礼,很多投资者才会成熟。
李驰:对,剩下来的人才可能上岸。回头想一想,谁要说没做过任何投机,那是给自己脸上贴金。运气好、胆子又小一点的,在热闹的时候可能卖掉了。你上了岸之后再淹下去的概率就小。如果你老没有提高,还是投机、还是炒,很难上一个台阶,就只剩下了一个赌。我说中国股市是由“湘军”构成的,“湘军”是曾国藩的部队,曾国藩屡败屡战,股市中很多的资金就是一个屡败屡战的资金。好多人在牛市中赚钱,熊市又回去了,过了两年发现又开始涨了,他又从别的地方弄来钱再做,水平没见提高。一般两个来回下来,大概10年时间,他就退出这个市场了。在牛市最后都是屡败屡战的资金接盘的。
《证券市场周刊》:你有没有想过,难道就只有巴菲特这样的一条路可以赚钱吗?
李驰:市场上有多种赚钱方式,但是适合我们走的路,或者觉得比较轻松的路,可能还是价值投资这一条,这是“睡得着觉的投资”。我们这种投资可以周游世界,不必考虑今天涨多少,明天跌多少。当然,中国股市自身的低效率制造了一些机会,你看这个市场里什么样的方法都有,但是我感觉能够持续有效的还真是巴菲特这一套。
从财富积累的角度来说,索罗斯赚到的财富也很惊人。他算是做对冲基金、做投机里面最厉害的了,但是跟巴菲特的距离还是很大。索罗斯一度很辉煌,被大家奉若神明,但每隔几年他就有伤元气的时候。大家印象最深的就是索罗斯成功阻击英镑,可是同样的方法在东南亚就以失败告终。所以投机真的不敢说仗仗都赢,以投机的方法是很难持续几十年复利成长的。不像价值投资,一方面可以轻松愉快工作生活,一方面财富还在不断积累。
《证券市场周刊》:价值投资和其他投资方法有什么重要的区别?
进行价值投资,如果能严格执行,克服各种机制上的限制和人性弱点,并能找到好企业长期持有,自然会获得满意的回报。而其他的一些方法中,很多人对市场的理解,都建立在对大众心理趋势的认识上,他们对拐点的识别,包括对市场热点的判断,有深刻的研究和理解,这么做应当说也不失为一种赚钱之道。但以我在证券公司和基金公司都工作过的经历来看,总觉得这中间有太大的不确定性,不确定性就是风险。
虽然“条条大路通罗马”,很难说哪一条路更好,但是经过这么多年摸索出来的、以我们的心态和能力可以做到的,还是价值投资。你看绝大多数的基金经理,出差到哪儿打电话要问的是第一件事就是行情涨跌。这种生活已经渐渐离我们远去,这样赚钱太辛苦了,不是我们的追求。
《证券市场周刊》:你对利用内幕消息赚钱怎么看?
李驰:巴菲特有一句话,你要想多输钱就听内幕消息吧。就算第一手的内幕消息也可能出问题,确实比较有把握的,会拿很小的资金去参与,对总资产的影响不到1%,也没什么意义。我们还是更愿意靠自己的判断,这里边是“道”跟“术”的区别。比如有人坐庄,跟不跟;基金要建仓了,买不买;公司要重大重组了,炒不炒?所有这些都是“术”的层面,是个短期的涨跌过程。而我们讲究的是要预测5到10年的增长,是考你的眼光,你判断对了那个钱就该你赚,这个是“道”。我觉得投资应该向“道”的层面上靠,要取之有道,可很多人一直在术的层面转悠。
《证券市场周刊》:你有没有收益率的压力,就是要跟别人比?
李驰:相对而言,私募基金这方面的压力比较小。我们非常注重和客户的沟通,只有认同我们理念的投资者才能成为我们的客户,而一个不理解你的客户是很难持续跟着你的。因为就短期来看,我们没什么比人家优秀的东西,短期要胜出很难,胜了也是运气;但是对长期的结果,我们觉得胜出是很肯定的一件事。像招行和万科我们很早就买了。对于当时它们涨不涨我们没法判断;但是我们知道,这个东西放在手上,5到10年会赚大钱。我们所敢于重仓的,都是一年之内有非常高的概率可以不输钱的股票,这些股票两三年翻一倍是非常保守的估计。
价值投资知易行难
《证券市场周刊》:价值投资的方法很难掌握吗?
李驰:巴菲特在很多场合说过,学证券投资根本不需要上大学,投资其实就是对一些最基本的人生道理的认识,很容易掌握。可是巴菲特又说,大众从来没有过向价值投资靠拢的趋势。价值投资的方法看起来简单,但做起来却很难。我们一开始没有刻意去模仿巴菲特,而是自己在摸索怎样投资成功的机会更大。后来发现和巴菲特本人、和其他做投资成功的人,想法基本一样,就是做任何一个投资,先不要考虑赢,先要考虑会不会输。很多人都没有这个心态,做决策的时候只想赚钱,只要有这种心态的人,我感觉还没有入价值投资的门。
有几本研究巴菲特的书已经讲得很清楚了,我整天看的有三本,一是《巴菲特如是说》,讲他关于生活、爱情的一些“语录”,小小的一本书;二是《巴菲特怎么选择成长股》,从数学的角度来解释他为什么能赚钱,股价为什么会涨,要把对复利的认识和这个结合起来运用;三是《巴菲特的投资组合》,我觉得这是最核心的一本,这本书发行量不是很大。就这几本书,把他怎么赚钱全部讲出来了,好像把他的财富密码都公开一样。这些书其实也就阐明了两个观念,一是讲复利的时间价值,二是讲集中持股。概括起来就一句话,非常简单,就是在便宜的时候买进一个好公司,然后长期持有。
投资的最高境界就是充分理解了真理。巴菲特充分理解了这个世界的变化,而且他起步早,活得长,用了50多年来做价值投资,复利乘以足够长的时间,就等于巨额财富。巴菲特之所以成功,是因为他很早就发现了价值投资这个真理,然后坚持用一生来实践。
巴菲特在投资上最突出的一点就是他的定力――他要是有一天不严格按自己定下的铁律做,现在拥有的财富可能一百亿美元都不到。复利的增长就是差之毫厘,谬之千里,这是数学。巴菲特是严格按照价值投资的思路,就是在便宜的时候找一个特别好的公司,买进去,长期坚持这样做。方法很简单,但是真正能够做到的人非常少,因为证券市场每天的诱惑实在太多。好多人也知道应该怎么赚钱,但他们就是觉得那个太慢,总想投机一下赚一大把,完了以后再来做价值投资,大多数人都有这种小聪明。
《证券市场周刊》:什么样的人比较容易接受价值投资?
李驰:我们发现世界上那些钱越来越多的富豪们,他们的投资不知不觉都走到一条道上了,就是买大的、好的公司的股票。没有办法,那么多钱,买小股票你就得坐庄了,谁敢搞那个东西?我们觉得保险公司更容易做价值投资,因为他们是保本第一,赚钱第二,所以他们的选人、用人,估计都会用那种偏保守型的人,只有这种风格的人才才能被保险公司选上。实际上不知不觉大家都走到价值投资的路上了,跟巴菲特是同道的。而越是这样,你越想保险,实际上回报就来了,长期而言承担的风险小,但回报率并不低。
《证券市场周刊》:巴菲特被称为“股神”,多数人和他们的差别在哪里?
李驰:巴菲特严格按格雷厄姆的思路去做,就是在便宜的时候找一个特别好的公司“猫”进去,然后啥事也没有了。他就能严格做到这个,他有这个耐心。我以前说过,感觉2008年这一波行情会见顶,之后狂掉下来。既然这样想我可能就做不到拿着不动。但巴菲特不会动的。有几个人能严格按照这个做?大家叫他“股神”,并不是因为他比别人掌握了更多的原理,而是知易行难,很多人把原理当儿戏,因为受的诱惑太多。
《证券市场周刊》:QFII应该算是价值投资者了吧?
李驰:也还是有些投机的成分在里边。我来告诉你为什么这么说,你如果从全球、甚至站在月球上面来看,“中国概念”是一个实实在在吸引眼球的投资概念。所以从全球资本流动这个角度来说,就是要往中国投。这里也有投机,就是赌人民币升值。这看起来胜算也很大,但是从长线的角度看,这个概念是否能经受住时间的检验?这种类型的资金来去都很快,一进一出,有个50%到100%的涨跌都很正常,但是这样来的牛市能不能持续10年、20年,甚至能否持续3到5年,都很难说。
《证券市场周刊》:怎么才不算是投机?
李驰:PEG(市盈率相对盈利增长比率,用来衡量公司成长性的财务指标)我觉得还是蛮有用的一个指标,现在大家都会用这个。但是很多研究员对增长率就只看3年,我觉得不够,至少要看5年以上到10年。如果你看不到5到10年都能保持20%-30%的增长,买了绝对有风险。看不到10年我就不买,就等着。这么一想,可以投资的企业还真不多。当然,这样谨慎肯定会漏掉很多机会,回头一想,有些是自己没搞懂,但有的根本就不是机会。
等待是价值投资的精髓
《证券市场周刊》:如果大家都信奉价值投资,那么大家投资的股票会不会都一样?这样对投资有什么影响吗?
李驰:假设真有一个“巴菲特俱乐部”,这些人都相信价值投资,但是投资的品种也不会一样,芒格和巴菲特的投资就不一样,只有一些是重合的,但是大家都赚钱。这就是个人能力所限造成的。比如我们漏掉了一些上游产业股票的投资机会,因为上游很难看到。不过我们弄不懂就不做,做就要翻几倍出来。投资还是很难琢磨的一件事情,它是一个综合的能力,我们选了一些好公司,也漏掉了很多。但是就像巴菲特说的,不怕漏,只怕错。
《证券市场周刊》:在中国实践巴菲特的方法,要不要做一些修正?
李驰:不能叫修正,我们的境界离修正还远。我想我们应该对各种成功的方法有所借鉴,就是你目光要宽广,对新生事物要尽量去学习。很多人都在说,巴菲特如果在科技股高潮的时候把资产转移到微软、英特尔、或者戴尔这些股票上,他现在就是几千亿市值。当然这样做了他也就不是巴菲特了。因为对那些不懂的,他不做。所以我在想,我们能不能不断进步,能不能让自己懂的东西更多一些,这会不会好一点?
《证券市场周刊》:这也不容易啊,人的时间和精力毕竟有限。
李驰:对,回头想想有些事情是做不到的。原来计算机行业一直是IBM,谁会想到有戴尔出来。你反过来想想,当初搞电脑的有多少,看上去都差不多。比如消费类里边一讲到苏宁电器(002024)、国美电器(0493.HK),觉得这个应该是中国的BEST
BUY,甚至沃尔玛。但是你有没有想过,美国有多少搞零售的,又有哪一家的股价像沃尔玛三四十年一直增长达到上千倍的?所以说,同样类型的企业,对投资人的回报可以相差十万八千里。我要表达的意思是,外表看起来相似的一些事,很多人马上就往最好的可能上边靠了。
《证券市场周刊》:在这一点上境外投资人跟境内投资人的观念不一样吗?
李驰:对,这很明显。所以我讲,媒体上老说要争夺“定价权”,我现在也没有搞懂定价权这个词是怎么来的,其他国家的媒体从来没有这三个字。如果真有定价权,美国政府就要通过“反垄断法”来对付它了。所以全世界对价值投资的衡量标准都是一致的。从2005年开始为什么这些人都看好中国?很简单,A股确实便宜了,一搞股改,市盈率迅速下降了百分之二三十,确实估值便宜。有一段时间兖煤A股已经便宜过H股了,如果你认可兖煤H股(1171.HK)的价值,那你不如回来买A股。反过来说,万科B股(200002)原来3块钱的时候,A股可能5块钱,现在你发现万科B股是9块多,A股才8块多,所以买最便宜的回报是最大的。
《证券市场周刊》:如果一时找不到合适的品种怎么办,只有放着现金吗?
李驰:没错,这就是价值投资的精髓,合适的价位总会在未来的某个时间出现。你能否做好价值投资,一是你相信不相信这句话,二是你有没有这种耐心。巴菲特1969年曾退出市场,到1973年股市跌到遍地是黄金才回来。但这期间,正好经历了美国股市最疯狂的阶段。在他关闭了基金以后,股市疯狂持续了将近4年才落幕。如果谁也能做到这一点,就离巴菲特不远了,至少是方法上。但是,我相信大部分人做不到这一点。
我是学力学的,物理里边有很多公理、定理,投资也类似,你掌握了愈简单的道理,你对世界的理解越准确。巴菲特有两句话,就是他的公理:第一不输钱;第二记住第一条。实际上就是一条:不输钱。不输钱是什么概念?就是常胜将军。很多人觉得这太保守,失去了很多的机会,不愿意等。但如果你从2001年等到2005年,随便买个万科、招行,收益就是一倍。可如果你不等,就很可能套在里面。当然,我们肯定漏掉很多机会,但是有的机会根本就无从把握。
《证券市场周刊》:你最长等过多久?
李驰:等几年是有的,拿我们来说,从B股出来以后,2001年到2003年基本都在等,几乎不操作。如果没有充分理解价值投资的精髓就会很痛苦,但是理解了也就没什么,因为钱只要不少,机会总是有的,比匆匆忙忙操作套在里面好很多。但是很多人总觉得机会不能放过,总觉得应该买点什么。
为集中投资“平反”
《证券市场周刊》:财富积累有什么规律可循吗?
李驰:实际上就是讲集中投资和组合投资的一个比较。巴菲特也曾经投了近百个股票,但如果把最成功的十几个去掉之后就没有什么了。最赚钱的还是可口可乐、吉利、华盛顿邮报、运通、富国银行等,就对这六七个公司的集中投资为他赚了近300亿美元。还有最近浮出水面的沙特王子阿勒瓦利德,他也投了很多股票,但最主要就是花旗银行这一笔投资让他成功的――他投资花旗银行,持有了将近16年。还有日本的首富系山英太郎,他的做法也不谋而合,就是投资几个日本证券市场的龙头股。这些人超越市场的方法就是集中投资。
同样的道理在实业界也一样,你去看看全球500强里有几个是搞多元化投资的,一百年来硕果仅存的几乎只有一个通用电气。万科专注做房地产,陈天桥就搞一个游戏,李彦宏就搞一个搜索,都很成功。就像巴菲特的集中投资一样,也就投了十几个大蓝筹,足以成就他的财富。反过来说有多少炒家能终成大赢家?
《证券市场周刊》:可是公募基金只能做投资组合。
李驰:公募基金中也有一些成功的特例,像Legg Mason基金的基金经理比尔?米勒,连续15年跑赢指数。他说如果不是契约的限制不能集中投资,他会只买三个股票。这说明他也是崇尚集中投资。但公募基金必须要做组合投资、配置,动不动就是几十个股票。有人研究说证券投资组合理论是20世纪的一大骗局,我很赞同。一个人去卖鸡蛋,手上提20个篮子,每一个篮子放一个鸡蛋,那才是危险,万一拎不好都掉了;不如把一个篮子的提手做结实,可以装满满一篮子鸡蛋。
公募基金最核心的问题,就是要赛跑,要在聚光灯下、在非常透明的地方赛跑,你跑不过别人未来募集资金就困难了。美国的统计数据显示,前几年一个基金老跑赢市场,那未来几年募资是非常容易的。老百姓就是觉得历史是简单的延续,只看一只基金过去表现得是不是够好,所以公募基金有这个压力。

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