造纸轻工：成功企业抗衰老基因 关键客户战略

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印刷包装行业深度报告

    印刷包装行业仍处成长期，生存之道在于为下游提供附加值。全产业自1980年起，经历了30年的快速发展，总产值实现年复合增长20.10%，2011年我国包装工业总产值已达13,000亿元，成为仅次于美国的第二大包装国，然而从企业数和毛利率水平看，国内的包装行业仍处于成长期。我们认为包装行业生存之道在于为下游提供附加值，节约成本的同时提供产品宣传功效，并随着下游客户的壮大而成长。
　　预期行业未来三力驱动。我们认为未来包装行业由三大驱动力推动：1、国民收入不断提升带来的包装消费增加，包装印刷行业下游以食品、医药、消费电子等消费型行业为主，因此消费增长带动的下游行业发展将有效拉动包装企业继续做大做强；2、包装多功能化趋势推动行业进步。随时间推移，消费者越来越倾向于包装功能的多样性，如隔光、绝氧、保鲜等功能越来越普遍；3，包装产品将向轻便美观的方向发展。出于节约成本考虑，在功能保障要求下，下游客户越来越要求每平米包装价格的下降。
　　成功企业抗衰老基因来自关键客户管理。成功运营的企业通过3种手段提高客户粘度和广度，最终做大企业。首先企业可以通过收购兼并获得关键客户资源，如AMCOR和REXAM公司；或者通过产业链的延伸获得更大的客户粘度，在同一客户中取得更多份额，并通过产业链的复制进入其他市场，如利乐（Tretra Pak）公司；最后，印刷包装企业还可以通过跨行业的发展，提供其他新品种包装，或者包装带上其他功能，如防伪、遥感等，来满足客户附加需求，如日本的凸版公司。
　　投资策略与建议：
　　寻找中国抗衰老包装企业，下游客户的粘性和增长是关键。我们认为投资包装就是投资其客户，选择标准应是行业下游发展速度快，且行业集中度水平不高的企业，这类公司收入增长有保证，而且有并购增长加速可能。在行业下游增速不快的情况下，集中度低往往也能造就企业不断收购做大的可能。
　　按照这一逻辑，我们建议关注国内符合这一逻辑的企业有永新股份(002014，买入)、合兴包装(002228，增持)、美盈森(002303，增持)。此外，建议关注在收购方面较为成功的企业有劲嘉股份(002191，未评级)等。
　　风险提示成本快速上升是包装行业天敌。国内包装生产企业一般议价能力较低，因此印刷包装原材料成本上升，如纸价、塑料等产品价格上涨、行业未来盈利预期将下降。