[20081127]公司研究*南方航空（600029）、东方航空（600115）重大事项点评—国家注

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事项：
11 月26 日，南方航空（600029）、东方航空（600115）同时发布公告，称南航集团和东航集团均已获得国家资本
金注资。两家公司都将从27 日起停牌，停牌时间不超过10 个工作日（两周）。对此评论如下：
评论：
. 国家注资南航集团、东航集团是预期中的事。
由于近年来航空业效益不佳，三大航空公司一直在游说政府给予资金支持。早在06 年底、07 年初，市场就传言
国家将给三大航大规模注资，后因07 年航空业空前繁荣（部分是因为人民币升值导致汇兑收益大增），注资一事暂时
冷却。进入08 年后，包括京奥、地震、高油价等一系列事件给航空公司造成严重冲击，特别是欧美金融危机引发的全
球经济滑坡对航空业构成了长期压力，航空公司业绩迅速滑入低谷，由此国家注资国有大型航空公司也就顺理成章。
本次注资只涉及到东航和南航，国航暂时未能申请到国家注资。我们认为原因有二：一是东航、南航的资产质量
和盈利能力更差；二是这两家公司在02 年行业大重组中分别合并了西北航空和北方航空，背负的包袱更重。
. 注资将提升上市公司资产质量和每股净资产。
注资将分两步走。第一步是国家国资委给其全资拥有的南航集团、东航集团注资（估计金额均为30 亿元），第二
步是集团再向股份公司注资。我们认为，股份公司将采用向集团定向增发的方式，引进集团的30 亿元现金，同时股本
将扩大。我们预期增发价将介于H 股和A 股之间，且高于股份公司的每股净资产。由此，注资后股份公司的每股净资
产将有所提升，从而有利于股价的表现。增厚幅度视方案而定。
我们认为年内将完成国家向集团注资，但集团向股份公司注资已不可能在08 年完成，预计将在09 年一季度完成。
. 短期或有交易性机会，但建议逢高减持。
我们在前期报告中多次提及，国家注资和国内航油价格下调将成为近期航空股的催化剂。最近航空股表现较为活
跃，亦与此两个因素的传闻有关。不过，我们认为注资给航空股带来的仅仅是交易性机会，目前航空股仍不具备长期
投资价值，建议逢高减持。
这是因为：（1）航空业依然处于低迷期，行业基本面不佳；（2）航空公司经营效益不佳，加上人民币升值减速导
致汇兑收益大减、部分公司燃油套保业务亏损严重，08 年行业性亏损已成定局，09 年盈利亦不容乐观。（3）30 亿元
的注资对收入400-500 亿元的大型航空公司而言只是杯水车薪，并不能彻底改变公司基本面。例如，对东航而言，由
于资不抵债（每股净资产为负值），09 年将面临被“ST”的风险；即使30 亿元注资完成，若市场环境恶劣，仍有可能
难以填补巨额亏损的窟窿，09 年底或将面临“摘牌”风险。