风华高科：主业质地向好 机会或在三季度 风华高科, 贱金属, 创造性, 贵金属, 需求量

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市场空间稳定增长，技术革新的空间相对不大。全球MLCC市场容量400-500亿元左右，随着智能终端用量的不断增加，未来3年保持10-15%的复合增速。
　　
由于电阻、电感、电容已经是电路的基本元件，创造性破坏的空间不大。未来5年最大的变化预计是在中低端元件中贵金属（银）被贱金属（镍）替代，能够降低30-40%的成本；尺寸上，片式电容和电阻小型化做到01005就接近极限了，其需求量上不会太大，目前只有苹果产品使用；但是，电容容量是要不断提升的，突破容量主要是材料的问题，这也是和国际巨头最大的差距。
　　
公司的下游客户群比较稳定。风华和台湾企业都定位在中低端客户，与台企专注于PC市场不同，风华的全球份额3%左右，主要客户在国内白色家电，量相对PC小，但有价格优势；PC价格低，必须要规模优势；风华的产能也不支持多个大客户，单笔量不大，比较稳定，价格比PC领域高10-20%，比的是贴身服务和反应。广东国资委也认识到了风华的发展潜力，支持公司做大做强主业，将公司定位于广东电子信息的资本平台。
　　
大股东更换后轻装上阵，基本面逐渐改善，新产品加速面世。此前原风华集团套取上市公司资金，导致02-07年公司发展迟缓；广晟入主后，直属广东国资委，激励政策落实到位，极大调动了员工积极性，同时使公司获得3A信用，恢复了融资能力，09-10年基本面不断改善。11年资本开支达到4亿元，使MLCC和片式电阻产能将分别达到80亿只/月和100亿只/月，新增产能主要是具有国际竞争力的新品0201 MLCC和01005片阻，尺寸缩小有助于降低成本。
　　
今年重点工作是0201/高容量MLCC和01005片阻扩产，整合粤晶封装业务，整合软磁铁氧体产业，积极布局LED上游电路元件。目前大股东持股比例已增持至20%，彰显对公司发展的信心和广东电子信息产业资本平台的重视。
　　
今年成本压力大，小尺寸产品扩产势在必行。目前产品的成本结构为：原材料30%（金属浆料50-60%，），人工20%，电费10-15%，折旧20%；20%的产品出口。过去6个月，工资上涨20%左右，原材料涨幅超过30%，总成本提高了10%左右。面对较大的成本压力，增加小尺寸产品占比势在必行，每代产品升级一次，能降低近50%的原材料耗用。目前公司0201/0402的小尺寸MLCC占比8%/30%，相比于全球20%/50%的平均水平还有较大提升空间。
　　
日本地震如果使得日企产能在6个月内无法恢复，将对风华产生积极影响。
　　
目前，公司的确收到了客户的紧急转单，但还不足以对收入产生重大影响，渠道价格相对稳定。MLCC全球第二大厂韩国三星电机SEMCO未受影响，且利用韩元贬值采用了超低定价抢夺市场（只靠集团整机产品盈利），大部分转单到了SEMCO；片式电阻的龙头厂商台湾国巨也抓住时机扩产。因此，短期内对风华的增量需求不明显。但是，如果日企无法在6个月内恢复产能，将旺季来临时风华也能获得可观转单。
　　
首次关注给予增持评级，短期面临价格和成本压力，投资机会或在3季度。
　　
预计11-13年收入，23/28/37亿元，复合增速23%；毛利率23.1%/24.6%/25.3%；EPS0.37/0.52/0.72元，复合增速30%。由于去年一季度高景气与补库存叠加抬高基数，今年景气恢复正常，补库存效应消失，造成1Q11同比下降33%，上半年这一行业趋势暂难扭转。建议跟踪3季度旺季的价格走势和日企产能恢复情况，进而判断是否存在明确的超额收益机会。