大秦铁路：净利润增长近20% 朔黄扩能改造值得期待 公司, 营业收入, 二, 毛利率, 百分点

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上半年净利润同比增长18.5%。上半年公司实现营业收入218.5亿元，同比增长9.4%；营业利润81.7亿元，同比增长  17.1%；归属母公司所有者净利润61.8亿元，同比增长18.5%；基本每股收益0.42元，其中一季度实现每股收益0.23元、二季度实现每股收益0.19元，二季度业绩略低于预期，主要是由于二季度毛利率较一季度下降5.3个百分点，我们认为4月份大秦线大修可能是导致毛利率下降的主要原因之一。
　　
煤炭运量增速好于平均水平。上半年公司货运收入为173.3亿元，同比增长10.1%；客运收入23.5亿元，同比增长9.4%。从业务量来看，上半年公司货物运量和周转量分别为3.70亿吨（煤炭2.82亿吨，占比76.2%）、1757亿吨公里（煤炭1554亿吨公里，占比88.4%），同比分别增长3.8%、8.8%，煤炭增量高于平均水平。公司主要收入和利润来源大秦线实现煤炭运量2.16亿吨，同比增长8.3%，7月份大秦线运量为3812万吨，同比增长5%，预计全年有望实现4.4亿吨的运输目标。
　　
人员费用、大修支出等大幅上涨导致成本上涨11%。上半年公司成本上涨11.1%，略高于收入增幅，导致毛利率略有下降至43.9%；成本中增幅较大的是土地房屋租赁费、供暖供热及房屋维修费、大修支出、人员费用等，其中人员费用增量占成本增量的32.2%，大修支出增量占比达到16.5%、土地房屋租赁费增量占比达到14.1%，多项成本的上涨导致公司成本上涨略超预期。
　　
朔黄铁路贡献投资收益占净利润近15%。上半年朔黄铁路贡献投资收益9.2亿元，占公司净利润的14.9%，上半年朔黄铁路实现煤炭运量8794万吨，同比增长9.6%；朔黄铁路3.5亿吨改造平稳推进，改造完成后对公司的投资收益贡献将明显提升。
　　
维持公司“买入-A”投资评级。预计公司2011-2013年每股收益分别为0.86元、1.01元、1.17元，当前股价对应动态市盈率分别为8.9倍、7.6倍、6.5倍，估值已经处于历史底部，明显低于国际市场铁路上市公司估值水平，并且公司股息收益率为5.5%，公司现金状况良好为后期分红提供保障，从长期来看公司将作为北方地区铁路资产整合平台，后续仍有资产注入的可能，铁路行业处于基本面持续改善的起点，铁路市场化改革也有望在十八大后取得实质性进展，综合考虑我们维持公司“买入-A”的投资评级。
　　
风险提示：煤炭需求增长低于预期。