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益佰制药:业绩有望逐步体现

中报业绩符合预期,销售费用率仍高企,业绩将逐步体现
   
11H1收入8.16亿元(+29.42%),归属于母公司股东净利润0.92亿元(+16.23%),EPS0.26元符合我们预期的0.26元;扣非后EPS 0.23元。ROE为10.11%,经营性现金流0.41元/股(+96.23%)。11H1销售费用率仍高达60.54%,但相比11Q1的64.92%有所下降。11H1扣非后净利润增长5%较11Q1(下降27%)明显好转。上半年营销大力投入后,业绩有望在下半年体现。
  
收入增势良好,毛利率大幅提升10年至今收入增速逐季提升
   
(10Q1增4%、10Q2增11%、10Q3增16%、10Q4增16%,11Q1增30%,11Q2增29%),经过10年营销改革,11年各项业务步入较快增长期。11H1处方药收入增长31%至6.33亿元,OTC恢复性高增长45%至1.16亿元。公司主要原材料不存在资源问题,成本控制使得处方药毛利率上升6.25个百分点至89.28%,OTC毛利率上升17.87个百分点至76.44%。
  
公布限制性股票激励草案
   
公司计划以10元/股对7名高管和125名技术人员授予1000万股。解锁条件为11-13年净利润不低于2.34亿、2.72亿、3.16亿,即增速为20%、16%、16%。
  
整体而言解锁条件相对较低、激励费用偏高,对业绩摊薄明显。
  
风险提示
   
股权激励需经证券会核准并经股东大会通过后才能实施,期间股价受抑。
  
维持“谨慎推荐”评级
   
若不考虑股权激励,则维持11-13年EPS0.72/0.92/1.14,对应11-13年PE26/20/16。若考虑股权激励,则11-13年EPS0.68/0.81/1.04,股权激励摊薄业绩6%/12%/9%,对应11-13年PE28/23/18。公司产品线有一定特色,营销实力突出,经历2010年的营销改革和短期阵痛,业绩持续改善。虽然激励仍存不确定性,股价可能受抑,但考虑经营趋势和估值吸引,维持“谨慎推荐”。

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