舒泰神：股权激励锁定高增长 公司, 的, 业绩预告

阿玛尼

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　　事件：
　　舒泰神发布了股权激励方案，激励对象共计91 人，授予430 万份股票期权，占公司股本总额13,340 万股的3.22%，首次授予的股票期权的行权价格为54.52 元，行权条件为相对于2011 年，公司2012 年—2015年公司业绩增速不低于50%、110%、173%、255%。
　　同时，公司更正了2012 年业绩预告内容，归属于上市公司净利润同比增长150%-180%。
　　观点：
　　1。苏肽生处在高速增长期，未来有望挤进医院市场前十，成为过10 亿元大品种。
　　神经修复领域空间大，成长性好。在IMS 评估的十大最有优势的治疗领域中，中枢性和外周性血管疗法位居第8 名。2011 年中国医院医药市场中枢神经系统治疗药物增长率达30.96%，在所有治疗领域中位居第一。
　　齐鲁制药神经节苷脂2007 年在医院市场药物排名中位居第10,2009 年攀升到4 名、2011 年排名第3，锦州奥鸿药业小牛去血清蛋白2011 年首次进入前十榜单，位居第5。从临床用药产品的变迁来看，神经修复类药物突飞猛进，是一个重磅炸弹聚集地。
　　在2009 年医保目录中，神经节苷脂没有入选，小牛去血清蛋白为乙类产品，但仅限于工伤保险，依达拉奉为乙类产品，但仅限于三级医院和工伤保险，鼠神经生长因子为乙类产品，没有任何限制。我们认为鼠神经生长因子经过市场培育有望成为神经修复领域的一匹黑马，甚至有望成为挤进医院市场排名前十药物。
　　从市场竞争格局看，苏肽生目前占据近50%的市场，苏肽生仍然处于高速增长期，随着销售渠道进一步下沉，成长空间大。苏肽生的增长一方面来源于渠道得扩张，目前销售医院增加至1600 家左右，未来预计未来每年新开拓400-500 家医院。另一面来自于临床的学术推广及对多科室的推广，深度营销，加大单个医院的产出。
　　2 舒泰清有望成为双跨品种，增长潜力来自于OTC 市场。
　　舒泰清同时治疗清肠和治疗便秘，同类产品较少，由于代理商动力不强，2011 年公司建立舒泰清自营团队，舒泰清在医院市场增长60%。除医院市场外，未来舒泰清的潜力来自于OTC 市场。
　　从处方药转OTC 后，将借助广告等营销手段放量。在2011 年药物市场中，消化系统和其他肠道药物占据27%的市场份额，排在前五位的产品分别是碧生源减肥茶，健胃消食片，盘龙云海、吗丁啉、益生菌。我们认为随着舒泰清进入OTC 领域，以及公司在营销上的投入，舒泰清也有望成为过亿品种。
　　3行权条件和行权价格高，有较高安全边际。
　　按照公司的行权条件，相对于2011年，公司2012 年—2015 年公司业绩增速不低于50%、110%、173%、255%。2012-2015年四年净利润平均复合增长率不低于34%。公司首次授予的股票期权的行权价格为54.52 元，对应2012年业绩估值为48倍，行权价格较高。公司股权激励方案的行权价格和行权条件提供了较好的安全边际。
　　4资金充裕，产品单一，未来有可能走外延式发展道路。
　　公司的主要产品为注射用鼠神经生长因子“苏肽生”和聚乙二醇电解质散剂“舒泰清”，，公司还生产阿司匹林肠溶片、格列齐特片和萘丁美酮胶囊。但目前公司的增长主要来源于苏肽生，公司目前有货币资金近9亿元，在医药行业并购日益活跃的今天，公司有可能走外延式发展道路。
　　结论：
　　公司主打产品苏肽生由于医保放量及渠道扩展处于高速增长期，我们认为鼠神经生长因子将来是一个过10亿的大品种。舒泰清成为双跨品种后，有望借助OTC放量，成为过亿品种。未来3年公司依靠苏肽生和舒泰清将继续高速增长。预计公司2012-2014年的EPS为1.12元、1.59元、2.12元，对应的PE为53倍、37倍、28倍，给予“推荐”评级。