华发股份：中期业绩低于预期 华发股份, 手续费, 营业收入, 影响

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2012年上半年每股收益0.30元，低于预期华发股份期内实现营业收入18.2亿元，同比大幅下降42.5%；实现净利润2.4亿元，合每股收益0.30元，同比下滑15.9%，低于预期的主要原因是期内收入结算较少。
　　结算项目主要是华发世纪城四期及华发水郡：公司期内结算主要是珠海的华发世纪城四期，以及华发水郡二期，珠海项目结算17.5亿元，项目层面净利润率约26%。
　　销售低于预期：公司期内销售商品收到的现金17.0亿元，表观销售约18亿元，低于预期；期末预售房款44.2亿元，较年初下降1.5亿元，其中蔚蓝堡项目预售款较年初增加2.1亿至4.4亿元，华发新城六期增加5.6亿至14.3亿元。
　　三项费用率增长9.2个百分点至15.6%，其中管理费用绝对值上升约3753万元至1.7亿元；关联方关键管理人员薪酬从去年同期903万元增长至3033万元。
　　净负债率继续上升：净负债率上升19.1个百分点至91.7%，在行业中处于相对高位。期末在手现金为33.3亿元。
　　发展趋势：
　　公司目前预售款主要是华发世纪城、华发新城六期部分、包头华发新城和华发水郡花园，但由于销售低于预期，2013年业绩锁定性偏弱。目前公司在珠海基地市场的产品结构偏向中高端，受限于限购、限价双限制，销售情况不理想，而沈阳市场目前也未取得较快进展，我们维持对2012年销售额40~50亿左右的判断。
　　维持盈利预测及评级我们暂维持2012/13年盈利预测为每股1.00元、1.07元。目前股价分别对应2012、2013年市盈率6.8倍和6.3倍，PB目前仅0.7倍，对2013年NAV折让44%。公司资源价值较高，估值便宜，我们维持公司“审慎推荐”评级。