“双90”起争议 基金论辩定向增发

小龙女

近期，中国证监会拟定了《上市公司非公开发行股票操作准则》(征求意见稿)并下发至业内广泛征求意见。但这一准则对定向增发价格确认方式的某些具体规定，在业内掀起了不小的波澜。
此前，上市公司大股东注入资产为主导的定向增发题材受到市场热烈追捧。但其中却出现注水方案鱼目混珠，部分上市公司内幕人士利用内幕信息操纵股价、谋取不正当利益。
争议“双90”限价
天下熙熙皆为利来，天下攘攘皆为利往。中国证监会《上市公司非公开发行股票操作准则》(简称准则)关于定向增发申购价格确定方式，明显触动了战略投资者的利益奶酪。
《准则》对定向增发价格确定方式规定：上市公司应当在中国证监会核准发行后，根据投资者申购报价情况确定具体发行对象及其认购价格，认购价格应当不低于董事会决议公告日前二十个交易日股票交易均价的百分之九十和发行期首日前二十个交易日股票交易均价的百分之九十。
反对声音直指定向增发申购“双90”限价模式。
广东某证券基金公司投资总监告诉记者：“这种规定如果获准实施，那谁还会做战略投资者？”
该投资总监表示，目前上市公司定向增发股票确实存在利用内幕信息操纵股价、谋取不正当利益的现象，但将战略投资者价格依靠行政命令手段人为抬高到与市场平均价格十分接近的水平，没有考虑到战略投资者规避市场交易风险的内在要求。
他强调，战略投资者面临的最大风险是，中国证监会对定向增发审批周期较长，需要6个月以上，而在审批期间，战略投资者的申购价格又不是确定的。如果市场处于熊市周期，定向增发或者发行失败，战略投资者没有损失，但如果是牛市周期，在股价不断上扬的情形下，战略投资者的申购价格成本就会被人为抬高。
此外，中国证监会审批通过后的市场走势又是复杂多变的，“双90”限定，仅给战略投资者预留了10%的抵御市场波动风险的空间，却要锁定至少一年以上，这对战略投资者显失公平。
市场化定价效率之辩
上海某知名券商保荐人如此评价《准则》中关于定向增发定价方式的有关规定：《准则》与市场定价原则有一定差距。
他认为，有的公司定向增发，其股价打6折都可能不会有战略投资者认购。战略投资者之所以会参与定向增发，其内在动力在于可以利用其市场地位与上市公司充分博弈，为自身防范市场波动风险和获取合理盈利预留足够的价格空间。中国证监会不应该限定战略投资者和上市公司之间的自由博弈。
该保荐人并不认为“双90％”限价可以防止利用内幕信息操纵股价、获取不正当利益，而是会因利益驱动不足导致定向增发融资模式的夭折。
他给记者打了一个比喻，一个小孩子不能因为他将来存在犯罪的可能，现在就采取措施遏制其成长。
某信托投资公司的投资总监表示，“双90”定向增发限价规定，也可能会被上市公司变相执行，即上市公司为确保定向增发成功，为战略投资者预留足够防御市场波动风险的申购价格空间，上市公司可能会在出台定向增发方案前刻意隐瞒利润，人为打压市场股价，等战略投资者进驻后再逐步释放业绩，兑现其对战略投资者申购安全的私下承诺。