我们研究范围内的三家煤炭公司——中国神华、中煤能源和兖州煤业——的管理层列席了我们昨日举办的投资者电话会议。本次电话会议着重讨论的是管理层对国家发改委上周宣布的煤价冻结措施的看法。会议的要点如下： (1).受限价影响的销量比例有限和盈利保障。管理层表示，价格冻结措施（即不超过2008年6月19日实际结算价格）针对的是向电厂供应的现货煤炭部分，这部分煤炭占中国神华、中煤能源、兖州煤业三家公司销量的比例分别为5%、18%和4%。管理团队对价格冻结措施出台之前现货煤价的强劲走势感到意外。我们注意到秦皇岛现货煤价目前为人民币870 元/吨，今年以来的涨幅为66%。如果当前的现货煤价持续至今年年底，那么2008年现货煤价的同比涨幅可能高达60%，远高于我们当前预测的38%的涨幅（这个预测已经处于市场预测的高端了）。 (2).小煤矿目前为止尚未大规模恢复生产，从而使2009年盈利具有可预见性。尽管国家发改委在第一和第二季度屡次提出恢复生产的要求，但管理团队没有看到小煤矿在大规模地恢复生产。主要原因在于任何一起重大事故都可能危及领导者的职位，因此地方政府和安全管理部门仍在评估煤矿的安全性。6 月份相继发生的三起小煤窑爆炸事故已经迫使地方政府再次加大了对小煤窑的整治力度，在我们看来，这是一个结构性的利好因素。 (3).下游电价上调改善了需求面，降低了2009年合同价格管制的不确定性。我们认为对小煤窑的整治和铁路运力瓶颈的长期存在可能进一步推高现货煤价。秦皇岛现货煤价较合同煤价的溢价目前升至人民币395 元/吨的历史高点。中国神华的管理层认为，政府在CPI 仍然高企和奥运会即将召开的情况下上调电价5%的措施早于他们的预期，这表明政府对能源价格实施改革/使之与国际价格接轨的决心。需求面的改善预示着2009 年的合同谈判前景向好。
接近周期谷底的估值，有利的风险回报状况基于当前的能源价格环境和10%的合同价格假设，我们看好中国神华(1088.HK, 买入, 位于强力买入名单)、兖州煤业(1171.HK, 买入, 位于强力买入名单)和中煤能源(1898.HK, 买入) 。三家公司的2009 年预期市盈率分别为12倍、8倍和11倍，均接近周期谷底水平。 风险
主要风险包括宏观经济增长放缓程度大于预期。 相关研究报告下载： [attach]5093[/attach]
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发表于 2008-6-26 11:17
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