基本结论、价值评估与投资建议
本报告力求从公司治理和营销分析角度研究青岛海尔。
由于青岛海尔与海尔集团关联交易比重较大，研究青岛海尔就必须研究海尔集团的经营情况。
海尔集团04年以来收入增速低于行业平均，利润总额收入比低于1.5%，增长和盈利性均不佳。为突破瓶颈，背水一战的海尔集团07年4月开始为期三年的第二次经营变革；主要通过组织结构调整、流程再造、信息系统建设，目的是成为真正先进的全球化、信息化企业。
虽然我们倾向于认为本次变革最终能够取得效果，但在整个过程中将对集团包括青岛海尔的业绩都产生一定的负面影响，导致青岛海尔不能取得作为白电上市公司龙头之一所应有的业绩增长和利润率。另外我们认为变革并没有提高青岛海尔的业务独立性。
营销是白电企业经营的关键要素；海尔的品牌宣传和销售渠道管理与格力电器、美的电器都不同。
品牌宣传上，海尔广告投入激进，但由于流程再造，广告效果并未有效反映到销售增长。
销售渠道管理上，我们比较了三家公司的渠道管理模式后得出结论：青岛海尔的渠道管理控制力强，在市场动荡的环境下会突现渠道的稳固和业绩的相对稳定；但在市场转为景气的环境下就显得灵活性和激励性不够。2007年起白电市场环境转好，青岛海尔的渠道体系容易显得冲劲不足。
三四级市场销售目前已占青岛海尔收入近26%的比重，海尔在这一市场具备品牌、网点、产品线齐全、家电下乡先发等优势，未来销售比重将超过40%。三四级市场全部通过日日顺销售和管理，因此这家公司的发展对于青岛海尔尤为关键。
我们认为公司的竞争优势主要在于品牌知名度、美誉度，终端销售能力和相对较强的渠道议价能力。在三四级市场的竞争优势明显，但中高端产品与外资品牌竞争的优势不足。冰箱行业第一且优势明显，市场份额能够进一步提高；空调行业第三但与前两名差距较大，竞争力不足以扩大市场份额。
我们从新增需求增速和更新需求增速两方面来估算空调及冰箱国内市场容量的增速，得出08-10年空调内销量增速依次为17.86%、16.28%、4.62%；冰箱内销增速依次为21.79%、9.29%、13.13%。
我们预测公司2008-2010年营业收入分别为：387.27、487.51、599.54亿元，对应增速31.42%、25.88%、22.98%；EPS分别为08年0.653、09年0.834、2010年1.026；07-10年复合增长率28.74%。我们给予公司08年16倍和09年11倍的PE，认为公司的合理价格在9.18-10.44元之间，给予持有评级。
提醒投资者注意集团流程再造是否成功的风险和原材料价格超预期上涨的风险。 相关研究报告下载： [attach]4845[/attach]
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发表于 2008-6-23 11:00
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