国阳新能：短期看煤价 中长期看整合和注入 煤炭, 营业收入, 市场预期, 积极参与, 国阳新能

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公司近况：

国阳新能2010年营业收入279.4亿元，同比增长39.7%；净利润为24.1亿元，摊薄EPS1.00元，同比增长30.0%；公司拟每10股派发现金股利1元。此外，公司一季度收入122.8亿元，同比增长84.4%，主要由于煤炭贸易量大幅增加；净利润6.6亿元，折合EPS0.27元，同比增长28.5%，基本符合市场预期。

评论：

平舒矿和景福矿改扩建将确保未来两年产量平稳增长。公司景福矿将从45万吨达产至90万吨，平舒矿则从300万吨逐步达产至500万吨，上述项目将确保公司未来两年产量平稳增长。

小煤矿整合是公司未来另一主要增长点。2010年公司积极参与山西小煤矿整合，其整合主体国阳天泰（控股51%）先后收购山西翼城河寨煤业（60万吨）和中卫青洼煤业（60万吨）

各49%股权，平定县周边12座小煤矿（整合为4座，合计产能270万吨）100%股权，以及宁武榆树坡煤业（设计产能120万吨）51%股权。上述小矿合计产能510万吨，较公司目前产能增加18.6%。

集团资产注入值得期待。随着集团煤矿投产，公司关联交易金额逐渐增加，2010年外购和代销集团的销量占到公司总销量的42%。从公司收购历史来看（先后收购集团平舒矿、开元矿和新景矿），整体上市的进度显著快于同行业其他公司。未来五矿（产能770万吨）、新元矿（600万吨）和寺家庄矿（500万吨）等均有望注入。如果成功注入，公司产能将较目前增加68%左右。

公司业绩弹性高，在煤价上涨周期将显著受益。煤价每上涨1%，EPS相应增加5.8%。

盈利预测假设：

小幅调整2011/12年盈利预测。维持2011年无烟块煤和喷吹煤价格上涨10%、发电用末煤价格上涨8%的预测不变；因成本基数上升，单位成本相应上调6.5%。对应2011/12年EPS分别下调至1.14元和1.25元，下调幅度分别为11.5%和8.3%。

估值与建议：

短期增长有限，股价缺乏催化剂。公司目前股价对应的2011/12年P/E为25.0/22.7倍，高于行业中值的20.1/16.1倍，反映了一定的资产注入预期。公司短期产量增长有限，缺乏明确亮点，但考虑到较高的业绩弹性使其在煤价上涨周期显著受益，以及集团资产注入值得期待，我们维持“审慎推荐”评级。