交通运输：关注人民币加速升值预期下航空机会

tianxin

航空公司是人民币升值的最大受益者：①人民币升值速度2011年3月中下旬以来有所加快，1、2、3月单月升值幅度分别为0.51%、0.21%、0.29%，4月至22日累计单月升值已达0.63%。②汇兑收益是人民币升值最直接的影响：人民币升值1%，南航、国航、东航、海航2011年EPS分别增加约0.042元、0.041元、0.026、0.023元。③出境游将长期受益于人民币的持续升值：从日本经验看，日元对美元大幅升值时国际航线旅客运输量上升明显。随着东部人均收入超过5000美元，中西部人均GDP迈过3000美元，中国居民出境游将迎来高速发展的时期。人民币升值将提高人民币相对外币的购买力，进一步促进出境旅游人数的增长，有利于国际航线客运收入的增长。④人民币升值将减少航空公司以美元计算的成本支出，如航油成本、维修成本、经营性租赁费及新购臵飞机的折旧成本等。
　　
在盈利状况良好背景下，人民币升值加速时航空股将获得较好的超额收益：以南航为例，在人民币加速升值过程中，共有三次获得明显超额收益，如2006年四季度、2007年三季度、2010年8至10月。而在2005年三季度及2008年一季度，人民币虽然加速升值，但由于主业盈利不佳及系统性风险，股价表现不佳。今年行业仍维持高景气，若人民币加速升值，我们预计航空股将有较好表现。?理性看待3月需求回落，预计二季度需求增速相对3月回升明显：3月同比增长为5.0%，但我们认为不必对需求过度悲观。①去年3月淡季不淡，单月旅客运输量同比增速达20.3%，明显高于全年的15.8%。②为应对未来高铁冲击，行业运力向国际航线及国内长航线调整，从去年以来旅客运输量增速持续小于旅客周转量增速。今年1至2月RPK增速13.5%，比旅客运输量增速11.7%高1.8个百分点。
　　
根据航线结构变化，今年跟踪行业需求的指标应关注旅客周转量。③利比亚撤侨及日本地震等因素影响。我们测算利比亚撤侨包机对单月运力直接影响约为1%。考虑临时调整航班对运营及销售的影响，大量日常航班的临时调整也抑制部分日常航班客运需求，估计利比亚撤侨对3月需求的影响估计明显大于1%。
　　
航空公司近两年承受油价上涨能力增强，一季度主业盈利能力持续强劲：从近两年来看，航空公司盈利水平波动幅度受油价影响已明显小于历史。今年一季度，WTI原油均价约为94美元/桶，布伦特原油均价达到105美元/桶，已超过2008全年均值水平。但我们预计一季度行业主业盈利仍将创历史同期最好水平。航空公司承受高油价的能力相对历史有明显提升，主要原因有：一是燃油附加费联动机制对冲大部分油价上涨的成本增支，二是行业集中度提升、供给偏紧、高客座率将使行业具备更强的应对油价上涨能力。
　　
航空业短期利空释放完毕，目前航空板块动态PE为12.9倍，位于历史低位。其次，近期人民币加速升值，航空行业是人民币升值的最大受益者，升值预期的增强有望支撑股价走强，建议重点关注。推荐顺序依次为南航、国航、海航、东航。
　　
风险提示：需求回落高于预期、油价大幅上涨、突发事件