国投电力：火电拖累业绩 二、三季度静待来水改善 煤炭供应, 华润电厂, 发电量, 国投电力, 大朝山

投资人士

2011年一季度业绩低于预期：
　　
2011年一季度，公司控股机组完成电量152亿kwh，同比增加5.2%，实现收入43亿元，同比增长20%，净利润745万元，同比下降76%，对应全面摊薄EPS4厘。
　　
正面：
　　
电量增长强劲。一季度，公司控股机组完成电量152亿kwh，同比增加5.2%——主要源自：1）大朝山来水改善，水电多发；2）
　　
天津津能、厦门华夏国际火电，当地需求旺盛，煤炭供应有保障。
　　
参股电厂完成发电量58亿kwh，同比增长113%。主要源自参股铜山华润电厂去年中期投产，增加产能。
　　
EBIT利润率稳定在14%。主要源自水电利润率较高。
　　
负面：
　　
财务压力攀升。1季度，公司净负债增加24亿元，负债率84%。
　　
发展趋势：
　　
盈利分化，水、火两重天。1季度1）投资收益（参股3家华东地区火电）为2266万，同比减少41%；2）控股电厂方面：经营性净利润较去年亏损增加：收入增长20%，税前利润总额同比下降40%，所得税额提升28%。反映出：火电亏损较去年同期更为严重（综合税率攀升），而水电盈利总体较去年好（EBIT利润率稳定）。我们认为这一趋势将在二、三季度更加凸现，主要源自水电进入丰水期，盈利进一步攀升，水、火盈利差异更明显。
　　
短期资金压力大，2012步入水电投产高峰期。1）公司在建616万kw权益装机（水电593万kw，风电20.1万kw,光伏2.6万kw）
　　
占存量装机的75%。2）2011年，有46亿元资本开支计划3）风电、光伏项目于年内投产，水电将在2012年进入投产高峰。
　　
估值与建议：
　　
“审慎推荐”评级，维持当前盈利预测：2011、12年净利润分别为6亿和7亿元，对应EPS0.31和0.35元，市盈率26x和23x。
　　
看好公司长期发展，但短期业绩仍存不确定性。下半年建议关注1）来水情况；2）可转债进入转股期（转股价：7.29元/股）
　　
风险：下半年煤价加速上涨；来水具有不确定性。