日科化学：蜕变来源环保替代 进口替代 国际替代 环保, 改性剂, 化学, 技术, 中国

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改性塑料行业龙头金发科技发展期除了赶上历史两大行业转折：家电出口浪潮及汽车材料进口替代，其经营上主要依赖于广而精的技术、很好的营销体系、良好的激励机制。对PVC改性剂龙头的日科化学而言，很大程度上也具备了金发成功的主要基础。
　　
公司环保产品改性剂ACR、AMB（用于替代MBS）、ACM（用于替代不环保的CPE）等，主要用于PVC塑料管材、管件、型材等，可显著改善PVC质地较脆、不易加工的问题。目前全球PVC抗冲加工改性剂以高性能、环保的ACR、MBS为主，两者合计占总消费量（不包括中国，80万吨左右）的85%，而国内这一比例不到35%。未来国内高效能ACR、MBS、ACM替代CPE成为行业趋势。
　　
公司是国内最大的抗冲加工型ACR生产企业（产能4.8万吨），国内占有率超过30%。公司在国内首创AMB抗冲剂（采用了喷雾造粒干燥法达到了废水零排放的效果，同时收率达97%以上，高于世界90%的平均水平）和ACM低温增韧剂，前者在性能和环保方面优于MBS（国外需求30万吨以上，国内不足10万吨），可替代进口MBS，后者可同时提高PVC塑料的抗冲性和韧性。AMB和ACM近几年收入分别实现271%和35%的年均增长。
　　
公司利润增长点主要来源于三方面：第一，毛利率提升。随着品牌的推广及价值营销的深入，公司逐渐摆脱对经销商的依赖，直销比例从08年60.82%上升至10年75.18%，未来有进一步提升的可能；第二，环保替代CPE。国外基本完成替换，国内CPE市场容量至少是ACR的3倍以上，环保及终端产品品质升级，是替代的最大动力；第三，海外销售不断增长。
　　
2010年ACR出口1.11万吨，占公司总销量29.75%，占全球消费不足2%。
　　
我们预计公司未来将不断进军国外市场，逐步完善的销售网络、优质的客户维护、极佳的产品性价比是支撑海外扩张的重要因素。
　　
公司上市时募集资金将用于新建2.5万吨ACR、1.5万吨AMB、1万吨ACM项目，合计产能是现有的一倍以上，预计未来两年收入及利润大幅增长。
　　
估值及风险提示
　　
预计公司2011-2013年营收分别为12.32、18.33、23.09亿元，归属母公司净利润1.35、2.18、2.83亿元，对应EPS为：1.00、1.62、2.10元。公司具有小行业，大成长的发展前景，给予28x11PE，目标价格28元。
　　
风险提示：受宏观经济大幅波动影响、市场拓展风险、原材料价格波动。