百货行业2011年中期策略：抗通胀 忠成长 批发零售, 食品饮料, 百分点, 零售商, 零售业

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　　上半年回顾，两个担忧可以剔除：
　　社消增速的指导意义上半年“失灵”；细分结构显示，社消中批发零售业占84.2%。限额以上批发零售中，汽车、石油及制品、中西药品等和零售板块不相关的销售额占51.8%。过去十年，汽车、石油及制品占比提升了21.4和7.7个百分点，而食品饮料、服装鞋帽占比下滑了7和5.2个百分点，因此社消增速指导作用在下降。
　　当前网购冲击有限；长期看，网购对百货渠道的部分替代作用不可忽视，其占社消的比例将从2010年的3.2%提高到8%以上。短期内，一方面，“淘便宜”的动机仍占主导，去除3C类在线零售商，客单价低于200元，远低于传统百货千元左右的水平；另一方面，百货企业正在跑马圈地式的扩张阶段，外生性增长贡献高于内生性，因此预计冲击力度有限。
　　下半年展望，抗通胀重成长：
　　低毛利率是确保收入增长的必要条件；和04、07年两次通胀不同，伴随本轮通胀，棉花价格高涨，生产厂商提高标价。消费者虽然名义可支配收入增加，但消费意愿下降。此时，商场会加大促销活动力度，直接后果是毛利率下降。未来，伴随渠道下沉动作，若通胀没有明显改观，预计百货公司将牺牲扣点来赢得收入的高增长。
　　人工和租赁成本的上涨可以被收入的高增长消化；人工和租赁费约占销售费用和管理费用的50%，2010年尽管人工成本上涨23.3%，租赁成本上涨38.9%，但期间费用率却呈下降态势。未来，百货公司的期间费用率仍有压缩空间，其中国企空间更大。同时，收入的快速增长可以有效消化费用的增加。
　　投资策略重成长；我们认为下半年百货行业相对收益行情值得期待，投资方向：第一，快速扩张，收入保持快速增长，有能力消化期间费用上涨的公司，如银座股份、友好集团、中兴商业等；第二，率先进入行业竞争第二阶段--兼并重组阶段，整合能够带来更大成长空间的公司，如西单商场、重庆百货等。
　　风险提示：百货收入增速低于预期、购物卡政策影响高于预期。