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  （三）俄央行在政策选择、调整上的失误或延误致使其失去了阻止危机深化的时机 首先，俄央行在债市的发展上从一开始就未能采取谨慎的态度，不仅对商业银行资产结构中金融资产过多的状况没有及早采取相应的监管措施，而且在其本身外汇储备并不丰厚的情况下，将相当一部分储备用于短期国债投资，一定程度上对债市上“金融金字塔”的形成起到了推动作用。不仅如此，在1997年12月初市场形势转坏的情况下，俄央行又以维护卢布稳定为由，宣布“放弃对债市的支持”，我们认为这对后来市场的一步步恶化有着不可忽略的影响，因为这一表态不仅令市场对俄央行的干预能力产生严重怀疑，而且更使债市这一俄金融市场的重心从此失去了一个强有力的支持。另外，在危机爆发后颁布的强制性“国债重组”方案中又规定“俄央行持有的短期国债不属重组范围”，这当然可以理解为“是为了避免央行破产”，但若以市场公平原则衡量，众多的商业银行则成了更大牺牲者，对于这一非议，俄央行恐怕无法否认。

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  自90年代初实行经济改革以来，俄罗斯在调整其传统的以军工和能源、原材料生产为主体的经济结构方面没有取得明显进展，少数石油、天然气及有色金属等大型生产企业仍是其国民经济的绝对支柱，能源、原材料及军火出口所换取的外汇则用于大量进口食品和日用品，并且这种进口依赖较改革前更为严重。在这种经济结构下，1998年以来世界石油等能源、原材料价格的下降对俄罗斯的出口收入形成巨大打击，进而使财政收入大幅减少，加剧了财政收支的失衡，最后导致财政对预算拨款部门的工资及社会退休金的大量拖欠，引发了社会动荡。是尽快抑制社会动荡的继续激化，还是将仅有的财政收入用于偿还到期国债，在两者不能兼顾的情况下，俄政府选择了前者。 财政收支失衡除了受收入来源减少的影响外，俄税收工作不力，也是重要的原因。俄税收制度苛刻复杂，税率极高。但事实上每年能够征收的税金总额却又相对减少。主要原因是大多数俄罗斯人不愿纳税，特别是不愿交纳所得税。具有公民意识而诚实纳税的企业会发现，如果继续按照现行税率纳税，企业就无法生存和发展。俄我斯的税制事实上处于一种恶性循环之中：由于税收无法满足财政需求，税局便相应提高税率和增加税项，这样一些企业更是避税若火，有些企业甚至将生产活动转入地下，因而影响了税收，加剧了财政收支失衡。

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  （5）俄罗斯金融危机在全球引起震动，尤其是拉丁美洲的一些与俄罗斯相似的石油出口国家，如委内瑞拉、巴西、阿根延等均受到很大冲击，至8月底，这些国家股票平均下跌30%，而拉美和东欧国家的金融动荡又波及到欧美国家，8月27日，西欧国家股票市场价格平均下跌4%。

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  俄政府实行的“对外延期支付”和强制性“国债重组”，对与俄金融市场和商业银行有着密切关系的西方银行造成了巨大损失。据初步统计，到8月24日，属“延期支付”范畴的俄商业银行对西方银行债务为192亿美元，俄企业的欠债为60~80亿美元，而根据8月25日公布的强制性“国债重组”方案，西方投资者称他们在此项的投资“将损失70%”。受上述两项“非常措施”的影响，凡对俄有债权关系的西方银行的股票在8月17日以后均大幅下跌，尤以对俄银行贷款高达180亿马克左右的德国商业银行为甚，对俄有直接投资以及大量出口的俄罗斯的国外企业也不例外。

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  二、原因分析

 

俄罗斯发生金融危机的政治导火线是两次政府更迭，它使全国处于无政府或政府不稳的状态长达半年之久。外商因此对政府信心不足，从俄撤走大量资金，从而加剧了金融危机。基里延科政府的决策失误也是导致卢布汇率暴跌、股市狂泻、居民挤竞存款、抢购美元和商品等危机现象的原因。

 

 （一）财政危机是引发金融危机的最直接根源 如果我们把俄罗斯正在经历的这场危机视为近年来新兴市场危机的一部分，那么，其产生的根源与其他新兴市场通常的“泡沫经济”破灭、银行呆账、坏账增多，国际收支严重失衡、外债过于庞大等原因并不完全相同。我们认为俄罗斯这场金融危机的最根本起源在于其内债市场的崩溃，而在此背后的直接原因则是国家严重的财政危机。

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  （3）金融危机使卢布贬值70%，失业人数大幅上升，生活在贫困线以下的人口由年初的1/5增至年底的1/3，90%以上的居民生活水平下降。

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  （4）金融危机不仅冲击金融市场，恶化人民生活，还殃及整个国民经济。1997年俄国国内生产总值和工业产值分别回升0.8%、1.9%和0.1%，1998年分别下降5.5%、6%和10%；1997年俄外贸额增长1.5%，1998年下降12%~13%；1997年通胀率为11%，1998年超过70%；1997年俄吸收外资105亿美元，1998年仅为30亿美元。

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  第二，延期清偿内债。1999年12月31日前到期的国家短期债券转换成新的国家有价证券，期限和收益率等条件另行公布。在转换手续完成前国债市场停止交易。前些时候，俄政府曾号召国债持有者在自愿基础上将债券转换成7年期和20年期的外汇债券，利率在12%以上。但在700多亿美元的内债市场上，响应者寥寥，同意转换的债券，仅有44亿美元，没能解决内债问题。

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  第三，冻结部分外债。俄商业银行和公司从国外银行、投资公司等处借到的贷款、用有价证券作担保的贷款的保险金，以及定期外汇契约，其支付期冻结90天。同时禁止国外投资者将资金投入偿还期在一年以内的卢布资产。政府强调，“冻结”不涉及政府借的外债。

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  “三大措施”出台后，俄国内金融危机并未得到缓解，相反，对俄政治、经济和社会产生了巨大的负面影响。 （1）金融市场上出现汇市乱、股市跌、债市瘫的局面。卢布同美元的比价由8月17日的6.3:1暴跌为9月9日的22.4:1，贬值257%，6天后又反弹为8.9：1。升值150%。俄罗斯交易系统股价综合指数从上年的230点跌为约40点；日交易额从危机前的近亿美元跌至最低时期的数十万美元。进入欧洲企业500强的俄罗斯14家工业企业的股票总市值由一年前的1140亿美元缩水为160亿美元。俄债市停业近4个月，4360亿卢布国债券的重组方案迟迟未能实施，政府债券在国际市上的市值仅为面值的6%。