[20110704]桐昆股份:涤纶长丝行业结构改善 桐昆股份

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涤纶长丝行业结构较好,盈利相对稳定。主要体现在:1、纺丝设备产能瓶颈限制涤纶长丝大规模扩产,扩产速度较为有序,预计年增幅15%左右;2、作为一个制造环节,下游加弹、圆机等工序和上游原料PTA扩产都比长丝扩产更快;有助稳定长丝纺丝环节的制造毛利。3、行业集中度较为集中。
　　偏重前纺工艺的产品结构保障公司11年业绩。由于下游加弹设备的增加较多,而POY的投产期多数集中在11年年底,所以11年POY的价格相对FDY和DTY较为坚挺。公司的涤纶长丝产能有60%以上为POY系列产品,POY占主营收入和毛利的50%以上,受益POY景气小周期影响,公司11年业绩有望超出市场预期。
　　优秀的成本控制和齐全的产品供应为桐昆股份提供竞争优势。成本方面,公司在单位产品投资成本、单位能耗、上游采购的议价能力等方面都较同行业其他公司有明显优势。产品线方面,桐昆股份目前拥有三个大类近百种涤纶长丝品种,能够方便客户一站式采购,从而增加了客户的黏性。
　　现金流充沛,扩张能力强。公司10年净利润10.9亿元,预测11年净利润也将在10亿元左右,加之IPO募资30亿元,公司可动用的资金在50亿元以上;未来在涤纶产业进一步投资的能力很强,有助规模增长和产品品质提升。
　　维持增持评级。我们维持首次评级报告中的盈利预测,预计11-13年EPS为2.00元、2.28元、2.72元,目前股价对应11PE14倍、PB2.28倍、11PS0.77倍(预计11年收入170亿元,目前市值131亿元,剔除本次募资30亿元现金则市值仅100亿元),估值较低。充沛现金导致扩张能力较强,预计未来3-5年规模可翻番。给予公司11PE16倍,对应目标价32元,维持增持评级。