景兴纸业：箱板纸景气 上半年业绩喜人 景兴纸业, 价格上涨, 业绩快报, 中位数, 毛利率

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景兴纸业发布2011年上半年业绩快报，营业收入17亿元，同比增长53%，净利润9319万元，同比增长55%，按照增发前的股本计算，实现EPS0.24元，与我们前期预期一致。

点评

景兴纸业受益于箱板纸价格上行，上半年业绩喜人。上半年箱板纸价格持续高位，企业毛利率水平维持在17%左右水平，带动企业盈利走高。按测算，企业毛利率在17%左右水平，吨纸盈利基本在170元左右，对应历史毛利率处于中位数水平。根据我们和箱板纸下游厂商沟通，目前箱板纸价格仍保持强势，一方面是成本废纸价格上涨，另一方面，箱板纸进入2010年后产能释放进入低潮，导致目前箱板纸价格高位。

出口增长接近20%，箱板纸供应预期增长不大，预计其景气能维持到2013年。箱板纸1/3的需求与出口相关，而直到6月份，当月出口保持增长保持17%以上，而下半年由于圣诞节日等影响，将进入轻工业产品的出口旺季，包装需求季节性上行，箱板纸出货将保持旺盛，而另一方面，我们预计直到2013年箱板纸新增产能将保持低增长，特别是长江三角洲地区，由于玖龙纸业太仓工厂1条45万吨箱板纸纸机改装为环保文化纸，而箱板纸运输半径通常不超过200公里，导致长三角地区局部箱板纸出现供需紧张，此外，根据我们测算，未来两年箱板纸增长不超过500万吨，低于过去平均水平，而玖龙纸业年报显示2013年前，不会扩张箱板纸产能，在龙头企业扩张停止脚步的背景下，一般小企业由于信贷紧张和资金实力限制，无力大举增产，因此我们预计2013年前箱板纸仍能保持较好景气水平，景兴纸业受益。

维持增持评级，目标价8.80元。公司受益于箱板纸产能扩张进入低速增长期，未来供需维持景气，同时，公司所在浙江地区进入限电期，部分地区实施开4停2，开5停3等措施，而公司电力供应有保障，我们预计公司受益于限电进程，预测景兴纸业2011和2012年EPS0.49元和0.74元，2012年的盈利增长主要来自企业技改和产能利用水平的提升，大部分造纸公司估值水平在12X左右，由于公司未来盈利增速较快，给予一定溢价水平，我们按照2011年18倍市盈率，目标价为8.80元。