1.3季报业绩符合预期，投资收益、实际所得税率下降超出预期
公司发布08年3季报，前3季度累计实现营业收入20.46亿元，可比口径(下同)增长5.03%；实现营业利润1.84亿元，同比增长85.96%，归属于母公司所有者净利润达到8654.8万元，同比增长106.76%，由于公司在年初完成定向增发收购资产，较上年同期已披露数增长297.41%，基本符合我们的预期，但超出市场预期以及公司之前在中报中所做的200%3季报增长。
第3季度实现营业收入8.06亿元，同比增长4.81%，占前3季度收入的39.39%，显示出一定的季节性差异。我们认为，由于3季度是秋季开学中小学教材集中销售的季节，图书营收增长应在预期之中；进入3季度后，地震对媒体广告投放的负面影响也基本结束，并进入奥运广告的投放周期，媒体经营业务日渐起色；此外，年初收购的杨航传媒、嘉美广告从8月份开始并表也是3季度营业收入增长提速的重要原因之一。根据以往经验，4季度是媒体广告投放最为集中的时期，也是长单广告集中结算的周期，媒体业务营收有望环比持续增长。
3季报中907万元的投资收益在我们最初的预料之外，这主要是公司在7月初与合资方协商一致终止上海贝塔斯曼文化实业有限公司，贝塔斯曼中国控股有限公司对新华传媒全资子公司－新华连锁给予836万元人民币的等值美元作为合作期间经营支持的补偿。此外，由于公司年初注入的5家媒体经营公司系注册在外高桥保税区文化贸易平台，享受浦东新区15%的适用所得税率以及外高桥管委会给予的税收优惠，使得3季度的实际有效税率仅为8.31%，远低于上半年11.79%的水平，成为3季报又一超出预期的项目
2.广告经营受经济衰退不利影响，然整合效应还将继续显现
广告经营作为依附于实体经济的“寄生性”产业，从历史数据统计来看，宏观经济变化趋势对企业广告投放具有十分显著的影响。根据国金证券宏观研究团队的分析和判断，中国经济未来两年增长放缓已几成定局，尤其是未来2~3个季度，GDP增速下滑尤为显著。尽管上海是中国大陆地区快速消费品、日用化妆品等大类商品营销决策中心，本地媒体相对能够获得一定超额广告投放，但广告投放总量增长减缓甚至下滑的情况出现将不可避免地将影响公司旗下媒体的广告经营。
然而，新华传媒经过大半年对上海本地报章媒体广告经营权的整合，协同“作战”的能力不断增强，在与全球大型4A广告公司的博弈过程中议价能力得到一定程度的增强。在整体经济环境不佳的情况下，公司计划利用各报章大量的空闲广告版面为客户提供更为优惠的广告销售套餐，一方面，能够在到达率和媒体覆盖率上为客户提供更为积极有效的广告投放方案，另一方面，也大大缩减了4A广告公司在媒体选择、效果跟踪上的成本开支，由此，公司总体广告营收仍有望获得进一步的提升，整合效应还将继续显现。
此外，我们注意到，SMG2009年广告招标会即将召开，SMG已经意识到以明后年的经济形势，广告投放量出现下滑应在预料之内，唯一能够提高收入的手段仅有提价一途，这次广告招标会不排除出现收视点单价大幅上涨的可能。如果提价幅度超出广告客户能够接受的范围，而鉴于上海市场的重要地位，客户又必须在上海媒体投放广告，不排除部分广告转移到新华传媒旗下的平面媒体。与此同时，为迎接世博会，上海户外广告还将进行大规模清理，由于形式表达极为相近，这部分挤出的广告最有可能转向报章广告。因此，公司未来两年的媒体广告经营并非一片黯淡，通过整合媒体资源、优化经营团队实现盈利水平的显著提升。
3.投资建议：根据3季报的情况，我们仍将维持公司2008年0.563元的盈利预测，保守估计为0.52元，动态市盈率仅为17.9~19.4倍，处在国内传媒行业的估值低端，明后年随着整合效应的显现以及世博会对上海本地媒体所带来的积极影响，仍能保持20%以上的复利增长。据此，我们维持对公司“买入”的投资评级。 相关研究报告下载： [attach]8482[/attach]
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发表于 2008-10-31 11:13
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