[20110707]富安娜：直营效率有所改善 成本控制锦上添花
家纺行业，尤其是品牌家纺作为新兴行业增长迅速，从最近的销量和提价情况来看，并未受到房地产调控的影响，仍然是服装板块中我们最为看好的子行业。
从富安娜的调研来看，无论是从公司超募资金的用途、扩张战略以及公司氛围，富安娜都是三家家纺企业中最有个性的一家。前期富安娜的主要问题在于直营效率不高，高毛利率并不能为公司带来高净利润率，但从今年一季度开始，销售费用率尤其是管理费用率都呈逐步下降的趋势，显示出随着直营终端数量的增多带来的规模优势以及运行经验的积累，直营渠道效率有明显提高。2011年一季度净利率为17.8%，较去年一季度下降3.5个百分点，其中费用率的降低贡献了1个点。
预计今年上半年毛利率较去年有明显提升，主要原因是公司在去年价格大幅上涨前低价囤积了大量坯布，因此成本方面得以锁定，而今年年初开始大幅提价，由此带来毛利率至少提升幅度在3个点左右。由于本次毛利率提升是一次性影响，随着前期低价坯布的用完，我们预计下半年毛利率会较上半年有小幅下降。
加盟渠道稳步推进，公司上市后直营店建设进度符合预期。每年开店计划400家左右，其中直营100家，加盟300家。开店的高峰期集中在下半年，因此预计下半年的费用率会有所提升。
此次公司大幅上调中报业绩的主要原因在于成本提前锁定带来的毛利率提升，公司基本面并未发生大幅改变，需要密切关注公司营业收入的增长情况。预计下半年毛利率会有小幅调整，因此仍然维持我们之前的看法，即公司未来三年复合增速40%，给予公司11-13年EPS分别为1.44元、1.98元、2.62元。目前股价44元，对应PE31倍，给予谨慎增持评级。
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发表于 2011-7-8 10:42
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